李迅雷系中泰國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇副理事長

以下觀點(diǎn)整理自李迅雷在CMF宏觀經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)問題研討會(huì)（第105期）上的發(fā)言

本文字?jǐn)?shù)：3547字

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投資和消費(fèi)均屬于內(nèi)需，都是穩(wěn)增長的利器。但投資和消費(fèi)的功能有所不同，投資最終可以形成資本，增加供給或擴(kuò)大產(chǎn)能，消費(fèi)則是用來滿足人們的物質(zhì)和精神的需求；盡管投資和消費(fèi)都可以貢獻(xiàn)GDP，但在財(cái)政資源有限的情況下，需要比較投資和消費(fèi)的乘數(shù)效應(yīng)來決定如何分配用于投資或用于消費(fèi)的財(cái)政支出比例。時(shí)至今日，在擴(kuò)內(nèi)需的大框架下，學(xué)界對(duì)于穩(wěn)增長政策應(yīng)該更側(cè)重于投資，還是更側(cè)重于消費(fèi)存在較大爭議。筆者認(rèn)為，不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、不同的外部環(huán)境、人均GDP水平、不同的居民收入結(jié)構(gòu)、人口老齡化水平和城市化率等，決定了政策刺激的方向和力度。當(dāng)前形勢下把促消費(fèi)放在首位無可厚非，以下從四個(gè)維度來論述促投資或促消費(fèi)政策的孰重孰輕及如何發(fā)力。

一、從經(jīng)濟(jì)大循環(huán)的角度看應(yīng)該促投資還是促消費(fèi)

2020年，中央提出“構(gòu)建以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)循環(huán)暢通才是經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的前提。但國內(nèi)大循環(huán)很長時(shí)間以來就存在堵點(diǎn)，如面臨部分行業(yè)產(chǎn)能過剩、有效需求不足等長期問題；自2012年底至今，我國的PPI在大部分時(shí)間內(nèi)均為負(fù)值。今年國際大循環(huán)又受到一定阻礙，原因是特朗普上臺(tái)后實(shí)施高關(guān)稅政策，盡管貿(mào)易談判最終結(jié)果尚不明朗，但預(yù)計(jì)今年出口將出現(xiàn)負(fù)增長，這可能又將導(dǎo)致一批出口商品會(huì)轉(zhuǎn)向內(nèi)銷，加劇了產(chǎn)能過剩問題。

對(duì)此，是否需要大力促消費(fèi)及提高投資效率，已不再是爭論焦點(diǎn)，當(dāng)前更應(yīng)聚焦于擴(kuò)大消費(fèi)。這些年來民間投資增速總是在零和負(fù)值中徘徊，且2021年后房地產(chǎn)進(jìn)入下行周期，房地產(chǎn)投資持續(xù)負(fù)增長，每年增速均約為-10%左右。此外，房地產(chǎn)市場的不振和較低的產(chǎn)能利用率拖累經(jīng)濟(jì)，地方政府土地出讓金收入大幅減少，隱性債務(wù)壓力加大，地方債務(wù)（一般債加上專項(xiàng)債）增速大致為GDP增速的三倍以上，這勢必會(huì)打擊地方政府的投資意愿，也影響了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的良性運(yùn)行。因此，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，推動(dòng)居民部門消費(fèi)增長已成為必然選擇。

二、從居民收入結(jié)構(gòu)和增長率看如何才能促消費(fèi)

促消費(fèi)一方面是要提供良好的消費(fèi)場景且適銷對(duì)路，但另一方面，是要讓居民收入增速加快。由于我國居民部門的最終消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)不到40%，而大部分國家都在50%以上，如美國為68%，日本55%，印度60%。故要提高我國居民部門的消費(fèi)水平，應(yīng)該讓居民部門可支配收入的增速超過GDP的增速，目前居民收入增速基本與GDP增速同步。增加居民收入，還可以從提高社會(huì)保障，如養(yǎng)老、教育、醫(yī)療等方面提供更多更好的公共服務(wù)，從而讓居民敢消費(fèi)。

此外，從居民收入結(jié)構(gòu)不平衡的角度來看，促進(jìn)消費(fèi)的關(guān)鍵在于改善居民收入分配結(jié)構(gòu)。從國家統(tǒng)計(jì)局家庭調(diào)查大隊(duì)的抽樣調(diào)查結(jié)果看，長期以來我國居民可支配收入占GDP的比重徘徊在43-44%之間，這一比例顯然偏低；但另一種統(tǒng)計(jì)，即從國民經(jīng)濟(jì)平衡表下的資金流量表數(shù)據(jù)顯示，住戶部門的可支配收入占GDP的比例約為60%，與國際平均水平接近。

值得注意的是，這60%的居民可支配收入中，低收入、中低收入、中等收入、中高收入和高收入群體的份額各占多少并不清楚。因?yàn)閮煞N統(tǒng)計(jì)方法的差異高達(dá)16個(gè)百分點(diǎn)，如果按照居民可支配收入接近國際平均水平60%的占比，我國居民消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)就不應(yīng)該那么低；如果按照44%的占比，居民存款總額似乎又不應(yīng)該那么高（截至今年四月末，居民銀行存款已達(dá)到160萬億元）。因此，可能的解釋是中低收入群體在居民可支配總收入的占比中不高。這就需要提高中低收入群體的收入增速，從而提高他們可支配收入的占比。

我曾經(jīng)做過測算，在居民可支配總總收入不變的情況下，如果中低收入群體的收入占比（假設(shè)目前占比為30%）能夠提高1個(gè)百分點(diǎn)，則可以增加2500億元的消費(fèi)增量。這是因?yàn)楦呤杖肴后w的邊際消費(fèi)傾向低，而中低收入群體的邊際消費(fèi)傾向高。而要縮小居民收入差距，就需要加速推進(jìn)財(cái)稅體制改革，尤其是個(gè)稅改革。

今年由于出口對(duì)GDP的貢獻(xiàn)會(huì)顯著下降，或?yàn)樨?fù)貢獻(xiàn)。而GDP的增長目標(biāo)又為5%，那么，社會(huì)消費(fèi)品零售總額的增速應(yīng)該要超過5%，而去年只有3.5%。

三、從優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)的角度來擴(kuò)大消費(fèi)、提高投資效益

從財(cái)政支出的結(jié)構(gòu)看，它對(duì)于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的長期影響不容忽視。目前，在國家的財(cái)政總支出中，約85%左右的支出集中在地方政府，中央政府的占比相對(duì)較小，這是因?yàn)橹醒朕D(zhuǎn)移支付給地方規(guī)模越來越大，超過10萬億元。目前約85%的財(cái)政支出由地方承擔(dān)，僅15%由中央支出，顯然這一比例不利于中央財(cái)政在宏觀調(diào)控中發(fā)揮更大作用。西方國家通常有50%以上的財(cái)政支出屬于中央政府的，從而提升宏觀調(diào)控的效能。

由于中央和地方之間的分工不同，中央對(duì)地方進(jìn)行政績考核，這種考核方式會(huì)直接影響地方政府的行為模式。例如，由于近年來穩(wěn)增長的重要性提高，對(duì)地方GDP增長目標(biāo)的考核權(quán)重就會(huì)加大，為了完成考核指標(biāo)，地方政府應(yīng)該更傾向于拉動(dòng)投資，因?yàn)橥顿Y是快變量，而消費(fèi)是慢變量。我國官方文件明確強(qiáng)調(diào)“讓消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起基礎(chǔ)性作用，讓投資在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起關(guān)鍵性作用”，但由于地方每年都面臨GDP目標(biāo)的考核任務(wù)，而通過投資來拉動(dòng)是有抓手的，靠消費(fèi)拉動(dòng)缺乏抓手，且見效慢，這就可以解釋為何我國投資（資本形成對(duì)GDP的貢獻(xiàn)長期維持在42%左右，是全球平均占比的兩倍多）。

再舉一個(gè)例子。即為何各地在投資新能源、電動(dòng)車、芯片及其他高端制造業(yè)方面存在一哄而上、投資同質(zhì)化競爭，進(jìn)而導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象？這是否也與考核機(jī)制有關(guān)，即要求地方大力發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、實(shí)現(xiàn)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換等的考核指標(biāo)有關(guān)？如果確實(shí)與此相關(guān)，解決方案有兩種，一種是優(yōu)化考核指標(biāo)，如把消費(fèi)占GDP的比重作為考核指標(biāo)，或者把投資效益（投資回報(bào)率、資產(chǎn)負(fù)債率等）作為考核指標(biāo)。另一種方案就是減少轉(zhuǎn)移支付規(guī)模，相應(yīng)增加中央政府的事權(quán)和財(cái)權(quán)，減少地方政府的事權(quán)和財(cái)權(quán)——這將有利于增強(qiáng)中央政府的宏觀調(diào)控能力，實(shí)現(xiàn)全國一盤棋。

今年《政府工作報(bào)告》首次提出“投資于人”，這與促銷費(fèi)一脈相承。因?yàn)榘迅噘Y源投入到人的發(fā)展和保障上，這有助于人力資本的增值。因此，在政策執(zhí)行過程中，必須將“以人為本”的理念落實(shí)到實(shí)際操作中及地方政府的政績考核中。如加大醫(yī)療、教育培訓(xùn)和養(yǎng)老等方面的投入，推動(dòng)農(nóng)民工市民化等舉措，可以進(jìn)一步提高勞動(dòng)力素質(zhì)。在高質(zhì)量發(fā)展的要求下，對(duì)人力資本的投資一定會(huì)有長期回報(bào)。

四、順應(yīng)老齡化加速與人口流向趨勢，提高投資和消費(fèi)的乘數(shù)效應(yīng)

從老齡化加速和人口流動(dòng)的大趨勢來看，如何提高投資效益和發(fā)揮消費(fèi)的乘數(shù)效應(yīng)非常重要。我國自2021年人口總規(guī)模達(dá)到最高點(diǎn)以后，連續(xù)三年總?cè)丝跍p少，估計(jì)到2027年總?cè)丝趯⒌?4億，到2039年跌破13億。另一方面，人口老齡化加速為社會(huì)保障體系帶來了巨大壓力。中國自2021年步入深度老齡化，即65歲以上人口占總?cè)丝诘谋戎爻^14%，預(yù)計(jì)到2030年該比重將達(dá)20%以上，進(jìn)入超老齡化社會(huì)。即中國只用了9年時(shí)間進(jìn)入超老齡化國家，而當(dāng)年日本用來12年時(shí)間、法國用了24年時(shí)間、德國用了36年時(shí)間。由于老齡化進(jìn)程遠(yuǎn)快于其他國家，則財(cái)政支出結(jié)構(gòu)需要進(jìn)行及時(shí)調(diào)整，以應(yīng)對(duì)加速老齡化的需求。因?yàn)閺娜蚩矗疃壤淆g化社會(huì)均是消費(fèi)型社會(huì)，而且從深度老齡化到超老齡化過程中，GDP增速都會(huì)下一個(gè)臺(tái)階，消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)明顯擴(kuò)大。

我國加速老齡化過程中，比當(dāng)初步入老齡化的國家有兩個(gè)顯著不利因素的是“未富先老”和“為富先債”，因此，提高投資效益和提高消費(fèi)乘數(shù)，即消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率均顯得非常重要，這樣可以降低債務(wù)的增速。

在人口流向方面，盡管有戶籍制度等限制因素仍然存在，但人口流動(dòng)的方向，即從農(nóng)村向城鎮(zhèn)流動(dòng)、從北方向南方流動(dòng)以及從西部向東部流動(dòng)，都呈現(xiàn)長期特征。為了有效配置資源，基礎(chǔ)設(shè)施投資應(yīng)該順應(yīng)未來十年的人口流動(dòng)的特征和方向。例如，人口密集度不斷提高的地區(qū)將需要增加基礎(chǔ)設(shè)施投入，以提升勞動(dòng)生產(chǎn)率和整體經(jīng)濟(jì)效率。

如果簡單地把固定資產(chǎn)投資總額作為分母，GDP作為分子來構(gòu)成投資乘數(shù)，那么，我國已經(jīng)有超過十個(gè)省的投資乘數(shù)小于1，且這些省份絕大部分屬于人口凈流出地區(qū)。由此可見，投資流向與人口流向相反的話，投資乘數(shù)會(huì)比較低，債務(wù)增長會(huì)比較快。

中國的基礎(chǔ)設(shè)施規(guī)模在全球已經(jīng)遙遙領(lǐng)先，如高鐵總里程占全球60%以上，高速公路、地鐵總里程占全球40%以上，相比之下，人口只占全球17.5%。因此投資乘數(shù)的下降是必然的，如這些年來，城投債的回報(bào)率（ROIC）不斷走低，從2011年的2.23%降至2023年的0.46%。美國早在70年代就出現(xiàn)了鐵銹地帶，故今后投資一定要考慮區(qū)域的人口變化情況，注重投資預(yù)期回報(bào)率，尤其看能否帶來持續(xù)收入和現(xiàn)金流。

在人口老齡化加速和人口從城鎮(zhèn)化走向大城市化的過程中，人口的集聚度會(huì)顯著提高，即大城市的人口越來越多，中小城市、偏遠(yuǎn)地區(qū)的人口減少。在這種情況下，服務(wù)消費(fèi)的乘數(shù)效應(yīng)將大于商品消費(fèi)。而且，服務(wù)消費(fèi)對(duì)于吸納就業(yè)也是非常有利的。美國總就業(yè)中84%分布在服務(wù)業(yè)，德國和日本也有70%，因此，大力發(fā)展服務(wù)業(yè)、提高服務(wù)消費(fèi)的比重，既順應(yīng)老齡化加速的需求，也符合人口集聚度加大的邏輯。

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