3月 21日港股盤后，美團發布了 2024 年4季度財報，各項指標基本相比一致預期都差異不大，屬于不錯的達標表現，具體來看：

1、本季美團最后一項非財務的經營性指標--即配單量本季也不再公布，導致我們無法在比較單量和相關收入間的增速差，來對業務變化趨勢進行一些判斷。從財務信息上，本季配送收入的同比增速為19.5%，較上季稍稍放緩1.4pct。

按管理層上次的指引，4Q的即配單量同比增速應當相比3Q略有下降，即稍低于14.5%。配送收入增速環比略降，暗示即配單量增速大概率是略降的；另外從配送收入增速仍大幅跑贏單量，單均配送收入仍是同比提升的。

2、傭金和廣告營收的同比增速分別為23.9%和17.7%，兩者都較上季度增速放緩不到1pct，同樣平穩，大概率暗示著底層到店&酒旅的GTV增速和上季大體相當、稍稍趨緩。

值得注意的另一點，上季度開始再度出現的傭金性收入增速>廣告收入的情況，本季依舊且增速差大體不變。上季度時我們就認為，這可能表明：①美團和抖音對商家廣告投流的競爭又再度明顯抬頭；②由于宏觀因素，商家減少了偏向宣傳的廣告投入預算，將更多資源轉移到與成交強相關的傭金支出上。

3、以美團優選和小象超市為核心，以及單車、海外業務等一眾的創新業務本季營收229億，同比增長23.5%。雖然公司正拓展海外業務，創新業務整體的收入額和增速卻都是環比下降的。公司的解釋是因為4Q淡季導致的。但海豚投研認為，也不排除是投入重點傾向海外后，其他創新業務可能更偏向收縮，以保證整體的虧損額不會太過擴大。

對應的，本季創新業務的虧損環比近乎翻倍到21.8億，確實因海外業務的投入再度明顯擴張。不過管理層對此早有指引，彭博一致預期的虧損額實際更高達22.6億。實際虧損可控，沒有給市場帶來驚嚇。

4、盈利層面，本季美團整體的經營利潤為67億，乍看比彭博一致預期低了近14億（相當于17%），看似明顯miss。但主要是本季確認了約16.7億的海外資產記入報表產生的匯兌損失。剔除此一次性影響，Non-GAAP口徑下的凈利潤為98億，是和一致預期大體相同。

分部門來看，核心的本地商業板塊的經營利潤為129億，利潤率為19.7%。在淡季下，利潤額和利潤率都雖略有下降，也仍比彭博賣方預期稍多出約12億。核心業務的利潤表現不錯。

主要是創新業務虧損擴大、環比增多12億，集團層面未分配虧損也因上述匯兌損失，擴大到了40.3億，才導致了集團整體在GAAP口徑下的經營利潤明顯縮窄。

5、成本和費用角度，本季度美團毛利潤達334億元，毛利率為37.8%環比下降了1.5pct。相比2023年4Q比3Q下降1.4pct的幅度基本一致，可見屬于正常的季節性變化。

營銷費用相比去年同期僅小幅增加3%，研發費用也同比近乎0增長。僅有管理費用增長了約9%，據公告中解釋主要是因業務規模擴大導致的營業稅增加所致。

從三費同比增速最高也僅為個位數%，可見雖有海外業務的拓展，截止4季度并沒花費太多。美團整體依舊在控費提效，釋放利潤的周期內。也從側面暗示著，到4季度美團面臨的競爭環境還是比較寬松和平穩的。

海豚投研觀點：

根據以上點評，可見美團這次的業績表現基本全面在市場預期之內，美團與機構和投資人的充分溝通，使得當季業績的表現大概率并不會對近期股價走勢產生多大影響，業績后公司的電話會和小范圍溝通中的信息更加關鍵。

但在得到小范圍溝通的信息前，單從此次業績看，到家和到店業務的增長，從營收指標看都相當平穩，僅是正常的略微趨緩。依舊保持著20%左右的不俗增長。從費用支出僅個位數%的低增長，且核心本地商業的利潤率也保持在相對高位（正常季節性的環比略降），依舊在利潤改善和釋放周期之內。

創新業務雖確實因海外等投入有所擴大，但單季20億的虧損，相比23年時的動輒50億上下，也在可控、可接受的范圍之內。至少沒有出現虧損預期外大幅拉升，導致市場擔憂嚴重拖累集團整體利潤的情況。

換言之，本季度美團整體的業績表現，屬于不錯執行力下，各項指標至少達標交付的不錯答卷。（當然也能說缺乏了驚喜）

估值角度，業績前美團的市值對2025年市場預期的non-GAAP凈利潤大約17x PE估值（若按GAAP口徑，估值上升到約19x）。對應25/24年15%~20%上下的營收和利潤增速預期，我認為，當前的估值屬于中性偏樂觀的水平。沒有顯而易見的估值修復或回調的傾向。

對于后續的看法，美團所處的生意模式和其優秀的執行力，給了其更具確定性的競爭環境和領先地位；其所處的即時零售和到店業務也尚未完全熟透，具備相對更好的成長性。這幾點都是在中期內不太會改變的因素，足以中期的邏輯上持續看好美團的發展。

更短的視角內，近期的邊際主導因素包括：① 由京東掀起的對餐飲及非餐即時配送上的競爭情況（這點的影響短期內應當會比較有限），以及伴生的外賣騎手社保問題帶來對利潤的潛在侵蝕（影響可能更大）；② 過去幾年美團中業務多元化上并沒亮眼成績的背景下，近期開始的海外業務，在初見成效帶來增量估值之前，隨著海外業務規模的增長，對集團整體盈利的拖累后續會增加到什么程度。

可以看到，上述短期內的因素都是偏負面的。無論是京東的競爭、社保帶來的增量費用，還是因海外業務導致的虧損擴大（后續大概率是會繼續走高的，但最早會達到什么量級還有待觀察）。這些問題在得到解答之前，中短期內大概率會限制美團進一步上行的空間。相比其他更容易講AI故事的中概同行們，更缺少了能帶來向上的彈性的利好催化。

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以下是財報詳細點評

一、配送收入增長平穩略緩

由于本季度，美團最后一項非財務、經營性指標--即配單量本季也不再公開公布，我們失去通過比較單量和相關收入間的增速差，來初步判斷外賣業務的變現率的變化趨勢，以及到家和到店業務間增速差的途徑。更多細節只能等待后續的電話會和小范圍溝通中的細節。

從公開的財務角度上，本季配送收入的同比增速為19.5%，較上季稍稍放緩1.4pct。按照管理層上次財報后的指引，4Q的即配單量同比增速應當相比3Q略有下降，即稍低于14.5%。因此，配送收入增速環比略降，符合單量增速略降的指引；不過單均配送收入本季應當還是同比提升的。

二、傭金和廣告收入增長同樣平穩，兩者增速剪刀差依舊

交織著到家和到店業務兩者的傭金和廣告營收上，本季傭金和廣告營收的同比增速分別為23.9%和17.7%，兩者都較上季度增速放緩不到1pct，同樣平穩，大概率暗示著底層到店&酒旅的GTV增速和上季大體相當、稍稍趨緩。

值得注意的另一點，上季度開始再度出現的傭金性收入增速>廣告收入的情況，本季依舊且增速差大體不變。上季度時我們就認為，這可能表明：①美團和抖音對商家廣告投流的競爭又再度明顯抬頭；②由于宏觀因素，商家減少了偏向宣傳的廣告投入預算，將更多資源轉移到成交強相關的傭金性支出。

匯總后，核心本地商業本季總收入近656億，同比增長18.9%，比上季增速略降1.4pct，比彭博一致預期稍高0.5pct。維持著近20%的增長，可謂不錯。

三、創新業務整體收入繼續收縮，虧損如期擴大并不驚嚇

以美團優選和小象超市為核心，以及單車、和海外業務等一眾的創新業務本季營收229億，同比增長23.5%。雖然公司正拓展海外業務，但創新業務整體的收入額和增速比上季度卻都是下降的。據公司的解釋，主要是因為部分業務在4Q屬于淡季導致的。但海豚投研認為也不能排除，公司因將投入重點傾向海外后，其他創新業務可能更偏向收縮了，以保證創新業務整體的虧損額不會太過擴大。

如管理層先前指引的，本季創新業務的虧損環比近乎翻倍到21.8億，卻是因為海外等業務的投入，再度明顯擴張了。不過因為管理層早有指引，彭博一致預期的虧損額實際更高達22.6億。并沒有給市場帶來虧損大幅擴大的“驚嚇”，依舊可控。

四、剔除一次性因素，利潤同樣達標交卷

盈利層面，本季美團整體的經營利潤為67億，乍看比彭博一致預期低了近14億（相當于17%），看似明顯miss。但主要是本季確認了約16.7億的海外資產記入報表產生的匯兌損失。剔除掉此一次性影響，Non-GAAP口徑下的凈利潤為98億，實際和一致預期大體相同。因此，利潤表現也是符合預期的。

分部門來看，核心的本地商業板塊的經營利潤為129億，利潤率為19.7%。在淡季利潤額和利潤率都雖略有下降，仍是比彭博賣方預期稍多出約12億。核心業務的利潤表現不錯。

主要是，上文提及的創新業務虧損擴大到21.8億（環比增多12億），集團層面未分配虧損也因上述海外資產產生的匯兌損失，顯著擴大到了40.3億，才導致了集團整體在GAAP口徑下的經營利潤明顯縮窄。

成本和費用角度，本季度美團毛利潤達334億元，毛利率為37.8%環比下降了1.5pct。相比2023年4Q比3Q下降1.4pct的幅度基本一致，可見是正常的季節性變化所致。

費用層面，營銷費用相比去年同期僅小幅增加3%，研發費用也同比近乎0增長。僅有管理費用同比增長了約9%，據公告中解釋主要是因業務規模擴大導致的營業稅增加所致。

從三費同比增速最高也僅為個位數%，可見雖有海外業務的拓展，至少截止4季度并沒花費太多。美團整體依舊在控費提效，釋放利潤的周期內。也從側面暗示著，到4季度時美團面臨的競爭環境還是比較寬松和平穩的。

<正文完>

美團過往文章：

財報季：

2024年8月28日財報點評《 》

2024年6月6日財報點評《 》

2024年3月22日財報點評《 》

2023年11月29日財報點評《 》

2023年8月24日財報點評《 》

2023年5月25日財報點評《 》

2023年3月24日財報點評《 》

2022年11月25日《 》

2022年8月26日《》

2022年6月2日《》

2021年11月26日財報點評《》

2021年8月30日財報點評《》

2021年5月31日財報點評《》

2021年3月26日財報點評《》

深度：

2022年12月16日《 》

2022年4月22日《 》

2022年4月13日《》

2021年10月25日《》

2021年10月22日《》

2021 年 9 月 22 日《》

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