通過實(shí)施低價(jià)定增與高額分紅的循環(huán)操作模式，實(shí)控人一方面以折價(jià)方式低成本增持股份，鞏固控制權(quán)，另一方面又通過高比例的分紅政策套取現(xiàn)金收益，實(shí)質(zhì)上構(gòu)成了一個(gè)自我強(qiáng)化的資金閉環(huán)。這種資本運(yùn)作手法嚴(yán)重?fù)p害了中小股東的合法權(quán)益。

報(bào)喜鳥控股股份有限公司（證券簡(jiǎn)稱：報(bào)喜鳥，證券代碼：002154.SZ）近日完成一項(xiàng)新的投資布局，將目光投向了智能制造領(lǐng)域。

據(jù)天眼查公開信息顯示，報(bào)喜鳥的核心控股子公司上海寶鳥服飾有限公司（報(bào)喜鳥持股75%）于5月23日完成對(duì)安徽寶鳥智能制造有限公司的全資控股。

數(shù)據(jù)來源：天眼查

安徽寶鳥智能制造有限公司成立于5月20日，注冊(cè)資本500萬(wàn)元，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括智能基礎(chǔ)制造裝備銷售，服裝制造、研發(fā)、銷售等業(yè)務(wù)板塊。這一布局或是報(bào)喜鳥拓展業(yè)務(wù)版圖、延伸產(chǎn)業(yè)鏈的其中一項(xiàng)舉措。

2025年，報(bào)喜鳥的擴(kuò)張步伐明顯加快。3月20日，公司官宣以5083.38萬(wàn)歐元（約合3.8億元人民幣）收購(gòu)美國(guó)高端戶外品牌Woolrich在全球26個(gè)國(guó)家和地區(qū)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)；同時(shí)又宣布擬投資3-4億元人民幣建設(shè)上海研發(fā)中心暨長(zhǎng)三角總部。

然而，公司近期8億元定增方案在臨時(shí)股東大會(huì)上被否決，這為其快速擴(kuò)張的勢(shì)頭帶來不確定性。如何在資金壓力下平衡擴(kuò)張步伐，將成為報(bào)喜鳥管理層面臨的重要課題。

定增方案因何被否？

2024年9月，報(bào)喜鳥以資金缺口為由發(fā)布定增預(yù)案，擬向公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、實(shí)控人吳志澤定向增發(fā)，募資8億元。但該方案的發(fā)行價(jià)僅為2.80元/股，較公告當(dāng)日收盤價(jià)3.98元折價(jià)近30%，甚至明顯低于一年內(nèi)的最低價(jià)3.12元，存在低價(jià)增發(fā)嫌疑。

數(shù)據(jù)來源：wind

值得關(guān)注的是，報(bào)喜鳥近年的資金運(yùn)作邏輯引發(fā)市場(chǎng)強(qiáng)烈質(zhì)疑。Wind數(shù)據(jù)顯示，這家公司近三年平均歸母凈利潤(rùn)為5.5億元，卻累計(jì)派發(fā)現(xiàn)金分紅11.2億元，近三年累計(jì)分紅比例高達(dá)204%。通常情況下，上市公司實(shí)施高分紅往往意味著其暫無大規(guī)模投資計(jì)劃，更傾向于回饋股東。

然而報(bào)喜鳥的操作卻令人費(fèi)解，在實(shí)施超高比例分紅的同時(shí)，公司卻連續(xù)通過折價(jià)定增向?qū)嵖厝藚侵緷蓡蜗蛉谫Y，2021年是如此，2024年再度如法炮制，且此次折價(jià)幅度更為激進(jìn)。這一現(xiàn)象與常規(guī)財(cái)務(wù)邏輯相悖。

數(shù)據(jù)來源：公司公告

這種反常操作引發(fā)了中小股東的強(qiáng)烈不滿。在2025年4月15日的臨時(shí)股東大會(huì)上，這項(xiàng)8億元定增方案遭到部分中小股東的抵制，最終僅獲得不足50%的贊成票，未達(dá)到三分之二的通過門檻。

數(shù)據(jù)來源：公司公告

通過實(shí)施低價(jià)定增與高額分紅的循環(huán)操作模式，實(shí)控人一方面以折價(jià)方式低成本增持股份，鞏固控制權(quán)，另一方面又通過高比例的分紅政策套取現(xiàn)金收益，實(shí)質(zhì)上構(gòu)成了一個(gè)自我強(qiáng)化的資金閉環(huán)。這種資本運(yùn)作手法嚴(yán)重?fù)p害了中小股東的合法權(quán)益。在最近的業(yè)績(jī)說明會(huì)等公開場(chǎng)合中，公司的這一做法遭到投資者的指摘。

數(shù)據(jù)來源：公司公告

定增折戟后的資金困局：擴(kuò)張與分紅難兩全

定增方案被否后，報(bào)喜鳥失去了8億資金補(bǔ)充，對(duì)于公司現(xiàn)金流動(dòng)性而言是一個(gè)不小的打擊。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2025年一季度末，報(bào)喜鳥賬面貨幣資金為15.98億元，較上年同期下降35.02%，較2024年末減少4.27億元。資金的大幅減少主要源于2月份支付的Woolrich品牌收購(gòu)款，金額達(dá)4100萬(wàn)歐元（約3.09億元人民幣）。若計(jì)入2.1億元的理財(cái)產(chǎn)品投資，公司可動(dòng)用資金總額約為18億元。

數(shù)據(jù)來源：wind

值得注意的是，2024年報(bào)喜鳥營(yíng)業(yè)總成本達(dá)44.18億元，那么月均經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金支出約3.68億元。以此計(jì)算，公司現(xiàn)有資金僅能維持約5個(gè)月的運(yùn)營(yíng)支出，資金保障周期明顯偏低。這一數(shù)據(jù)說明公司現(xiàn)金流壓力大于同行業(yè)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。

數(shù)據(jù)來源：wind，新刊財(cái)經(jīng)測(cè)算

定增方案被否后，公司難以彌補(bǔ)原先測(cè)算的資金缺口。根據(jù)2024年10月回復(fù)深交所的問詢函數(shù)據(jù)，報(bào)喜鳥基于營(yíng)收和凈利潤(rùn)年均增長(zhǎng)8%的樂觀假設(shè)，測(cè)算出17.92億元的資金缺口。

數(shù)據(jù)來源：公司公告

然而現(xiàn)實(shí)情況遠(yuǎn)比公司預(yù)期更為嚴(yán)峻。2024年公司營(yíng)收不增反降，同比下滑1.9%；2025年一季度頹勢(shì)延續(xù)，營(yíng)收進(jìn)一步萎縮3.7%，與公司預(yù)測(cè)的8%年增長(zhǎng)率形成巨大落差。由于公司采用營(yíng)業(yè)收入占比法預(yù)測(cè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，這一連串的營(yíng)收下滑直接導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流入被高估。

更值得警惕的是，公司在營(yíng)運(yùn)資金規(guī)劃方面存在明顯低估。原方案中僅配置4.7億元營(yíng)運(yùn)資金（含4億元并購(gòu)準(zhǔn)備金），但實(shí)際資金需求遠(yuǎn)超預(yù)期，單是Woolrich品牌收購(gòu)和上海研發(fā)中心建設(shè)兩大項(xiàng)目，就產(chǎn)生近8億元的資本支出。

面對(duì)營(yíng)收不及預(yù)期和資本開支激增的雙重壓力，若維持?jǐn)U張計(jì)劃，公司原先預(yù)期的未來三年50%分紅比率便難以為繼。數(shù)據(jù)顯示，近年公司分紅比例已呈現(xiàn)逐年遞減趨勢(shì)，從2022年的127%降至2023年的52%，2024年進(jìn)一步下滑至35%。

數(shù)據(jù)來源：wind

在當(dāng)前定增方案遭否、資金壓力加大的情況下，報(bào)喜鳥或?qū)⒈黄冗M(jìn)一步削減股東分紅以緩解財(cái)務(wù)壓力。然而，這一舉措可能引發(fā)更強(qiáng)烈的市場(chǎng)反應(yīng)。公司2024年分紅比例已從2023年的52%驟降至35%，在最新業(yè)績(jī)說明會(huì)上招致投資者強(qiáng)烈質(zhì)疑。若繼續(xù)下調(diào)分紅比率，不僅可能加劇投資者不滿情緒，更可能引發(fā)股價(jià)波動(dòng)，進(jìn)一步惡化公司的資本市場(chǎng)環(huán)境。

數(shù)據(jù)來源：公司公告

報(bào)喜鳥當(dāng)前的發(fā)展戰(zhàn)略并不合時(shí)宜。近年西裝行業(yè)受到了多個(gè)方面的沖擊，當(dāng)下公司主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力，2024年及2025年一季度的營(yíng)收和凈利潤(rùn)面臨雙降的困境。而公司在此情形下卻持續(xù)加大資本開支，如收購(gòu)Woolrich、建設(shè)研發(fā)中心、設(shè)立智能制造公司等。更令市場(chǎng)詬病的是，實(shí)控人試圖通過大幅折價(jià)定增來獲取利益，這種做法加劇了大股東與中小投資者的對(duì)立。

要破解當(dāng)前困局，報(bào)喜鳥需要采取更具誠(chéng)意的舉措。首先應(yīng)聚焦主業(yè)提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，以業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來彌補(bǔ)分紅下降的影響；其次需制定更合理的融資方案，平衡各方利益，化解資金困境。只有在經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和公司治理兩方面同時(shí)發(fā)力，才能真正打消投資者質(zhì)疑，重建市場(chǎng)信心。

作者 | 毛墨竹

編輯 | 吳雪