沈建光朱太輝（沈建光系京東集團首席經濟學家，中國首席經濟學家論壇理事）

2023年下半年以來，穩定幣步入了快速增長軌道，當前市場規模已經超過了2300億美元，持有的活躍賬戶超過了2.5億個，與傳統支付機構、銀行體系等快速融合，已成為了全球金融創新發展的趨勢性力量。與此同時，各國順勢而為，積極支持本國穩定幣發展，歐盟、日本、新加坡、阿聯酋、中國香港等國家/地區已經出臺規范穩定幣創新發展的法案，2025年以來英國、澳大利亞、韓國等10多個主要國家也宣布了相關立法計劃。穩定幣在全球的市場認可度和政策認可度，都在快速提升。特別是，近日美國“GENIUS法案”在參議院獲得通過，最終獲得國會通過的概率大幅提升，將進一步推動穩定幣市場的發展。近日花旗銀行的預測顯示，在樂觀情景下，2030年穩定幣市場規模將達到3.7萬億美元，成為影響全球貨幣金融格局的關鍵性力量。

但國內對穩定幣的認識還存在不少誤區，既涉及穩定幣的功能定位、穩定屬性，也涉及穩定幣與央行數字貨幣的關系，更涉及穩定幣對貨幣主權、貨幣國際化和非法金融活動的影響，導致在發展離岸或者在岸人民幣穩定幣上缺乏政策共識。接下來，應當盡快厘清這些認識誤區，全面客觀地認識穩定幣的功能屬性和戰略價值，穩妥推進離岸人民幣穩定幣發展，為境內人民幣穩定幣發展打下基礎，同時為人民幣國際化提供新的引擎。

誤區一：將穩定幣等同于一般加密資產

在關于穩定幣的討論中，一些觀點泛泛地將穩定幣等價于加密貨幣，認為穩定幣是完全去中心化、價格高度波動、缺乏價值支撐，風險太高。從概念界定來看，加密貨幣是使用分布式賬本技術或其他類似技術記錄的以數字化形式表示的價值，賦予持有者擁有、使用的權力和經濟權利。但加密貨幣具有多種類型，穩定幣是其中較為特殊的一類，在功能屬性和治理機制上，與比特幣、以太坊、狗狗幣等一般意義上的加密貨幣存在很大的差異。

從功能屬性來看，這一認識缺乏對加密資產的結構性認識。具體而言，加密資產包括五類具體類型：央行數字貨幣、穩定幣（主要是法幣支持的穩定幣）、金融產品和現實世界資產代幣化（RWA）、無鏈外資產支持的代幣（比特幣、以太幣）和迷因幣（特朗普幣、狗狗幣）。其中，穩定幣特別是法幣支持型穩定幣，既具備法定貨幣的穩定性和可信性特征，又擁有區塊鏈給加密資產帶來的去中心化、全球性、透明度、高效率等優勢。在歷史上，盡管穩定幣也出現過幣值跌破承諾面值的時刻和一些風險事件，但整體上是穩定的，且隨著發行管理機制和各國監管體系的完善，穩定幣幣值的穩定性越來越高。

從交易治理來看，這一認識也沒有分析穩定幣背后的技術差異。比特幣、以太坊等加密資產的發行交易依賴工作量證明（PoW）、權益證明（PoS）等共識算法，是完全去中心化，價格完全由市場供需雙方來確定；而USDC、USDT等穩定幣大都由發行機構中心化發行（去中心化穩定幣占比少，由協議和智能合約管理），價值通過發行者的資產儲備來證明（穩定幣背后支持資產的信息披露和審計報告等），發行方保留凍結異常賬戶、調整智能合約參數的權力，具有半中心化的治理特征。例如，美國的《GENIUS法案》要求，穩定幣發行商具備技術能力，以遵守扣押、凍結、銷毀或阻止已發行穩定幣轉移的合法命令。

正是因為穩定幣與比特幣等狹義加密資產存在的實質性差異，歐盟、日本、新加坡、阿聯酋、中國香港，以及正在制定穩定幣、加密資產法案的美國，都將一般性加密資產認定為金融資產（如證券），而將穩定幣視為支付工具（支付性穩定幣），并制定了或適用了完全不同的監管法規。

誤區二：穩定幣價值并不穩定

在發展歷史上，穩定幣出現了幾次價值脫錨的風險事件，如2017年4月美元穩定幣USDT的價格曾跌至0.92美元，2022年5月算法穩定幣TerraUSD（UST）崩盤，2023年美元穩定幣USDC的價格因硅谷銀行的倒閉而驟跌至0.87美元以下（當時USDC約400億美元儲備中有33億美元存放在硅谷銀行），其他規模較小的穩定幣的價格也時常出現跌至承諾價值之下的情況。對此，一些觀點認為，穩定幣并不穩定。這一觀點的背后，是對穩定幣穩定機制和儲備資產管理認識不到位。

首先，需要客觀認識穩定幣的不同類型和穩定表現。按照穩定幣背后的價值支撐來劃分，穩定幣可以分為法定貨幣支持型穩定幣（如USDC、USDT）、加密貨幣支持型穩定幣（如DAI）、金銀和大宗商品等實物支持型穩定幣（如PAXG）、算法穩定幣四大類。從價格穩定性來看，缺乏資產支持的算法穩定幣最低，加密貨幣穩定性次之，法幣穩定幣和實物穩定幣最高。目前發行量、交易量最大的穩定幣是法幣穩定幣，市場占比超過了95%。就此而言，大部分穩定幣背后確實是有法定貨幣或資產支持的，是穩定的，相對不穩定的是算法穩定幣。正因如此，在各國的監管法規中，包括美國的《GENIUS法案》，都沒有將算法穩定幣納入監管認可范疇。

其次，穩定幣發行人在不斷改善儲備資產的透明度和穩定性。規模最大穩定幣USDT的透明度一直備受爭議，而近期隨著各國監管政策的制定實施，它們也聘請了首席財務官，并宣布聘請全球會計事務所對其儲備資產進行規范審計，在透明度上邁出了一大步。規模第二大穩定幣USDC在透明度和合規性方面一直是行業典范，其發行機構Circle每個月都會接受獨立審計機構的儲備資產審查，每周披露儲備資產的結構狀況等。此外，Circle還在倡議構建“代幣資本充足框架”（TCAF），采用動態風險敏感模型，從壓力測試儲備和利益相關方意見入手，同時考慮區塊鏈網絡性能和網絡安全等技術風險，超過巴塞爾協議Ⅲ對銀行提出的資本充足率要求。兩家頭部穩定幣發行人的透明度、合規性、穩定性機制建設，受到了整個穩定幣市場的追隨。

此外，各國針對穩定幣發行人經營管理的監管機制也在加快完善。2022年以來，日本、歐盟、阿聯酋、新加坡、中國香港等國家/地區相繼發布了穩定幣監管法案，都從牌照準入、經營管理（涉及發行人的業務范圍、公司治理、資本、流動性和風險管理等）、儲備資產投資和客戶兌付、反洗錢和反恐怖融資等方面，對穩定幣發行人做出了明確要求，穩定幣發行交易的監管框架越來越清晰完善。美國的《GENIUS法案》，為穩定幣發行人設定了針對性的資本、流動性和風險管理要求，并要求發行人每月提交經首席執行官和首席財務官認證的流動性報告和儲備構成報告，并每年接受審計。監管框架的完善和實施，為穩定幣的穩定性提供了額外保障。

誤區三：穩定幣與央行數字貨幣存在沖突

法幣穩定幣是市場機構推進的法幣代幣化（Token），發行之后可以主要用于加密資產的交易結算和實體跨境貿易支付，且交易是去中心化的；而央行數字貨幣是各國央行推出的法幣代幣化，整體還是基于集中式數據庫架構發行管理。為此，一些觀點認為，穩定幣的使用會抑制央行數字貨幣的使用，穩定幣的“去中心化”特性與各國央行對支付體系的集中化管理存在沖突。這種觀點是對兩者的互補性和共存性認識不到位。

法幣穩定幣與央行數字貨幣的使用場景存在明顯的互補性。各國推出的零售型央行數字貨幣（如數字人民幣），應用場景主要是用于國內生活繳費、餐飲服務、交通出行、購物消費、政務服務等領域，一些國家推出了用于金融機構之間結算的批發型央行數字貨幣。而穩定幣未來主要應用于跨境B2B結算、離岸市場流通和加密資產交易、DeFi生態，交易去中心化且“支付即結算”（交易支付的同步交收PvP），在跨境支付的成本和效率上較當前的銀行跨境支付結算體系具有明顯的優勢。現有的銀行跨境匯款通常需要長達5個工作日才能結算，跨境匯款的平均成本率在6.35%左右（世界銀行數據），但基于穩定幣的跨境支付基本上實施實時結算，最長結算時間不會超過1個小時，很多高性能區塊鏈發送穩定幣的平均成本在1美元以下。更為重要的是，各國中央銀行的目標使命，是通過貨幣政策調控維持物價穩定、經濟平穩較快增長等，并不是實現央行貨幣（央行數字貨幣）的發行流通數量最大化。

同時，穩定幣去中心化特性與央行數字貨幣的管理模式也可以共存。在技術架構上，當前我國數字人民幣對背后的系統做了分層處理，核心系統采用中心化的傳統架構以實現高性能，同時采用分布式賬本在確權登記中保證中央銀行與商業銀行對央行數字貨幣權屬信息的一致性，就是在探索中心化管理與去中心化賬本的協同。在業務運行上，2022年10月，香港金管局與BIS創新中心合作推出了Aurum項目——一個央行數字貨幣與穩定幣混合運行的數字貨幣體系，在批發層建立了兩種不同類型的代幣——中介CBDC（央行的直接負債）和由CBDC支持的穩定幣（發行機構的負債，其支持資產CBDC由央行持有），也在積極探索去中心化交易的穩定幣與集中化管理的央行數字貨幣共同運行的模式。

此外，當前主要國家的政策導向已轉向支持穩定幣與央行數字貨幣共同發展。一方面，根據國際清算銀行（BIS）2024年的調查統計，當前世界各國對央行數字貨幣的興趣明顯提升，探索實驗的國家和地區已達到100個左右。另一方面，歐盟、阿聯酋、新加坡、中國香港等國家和地區已經發布穩定幣、加密貨幣的監管法規，而2025年世界主要國家支持穩定幣、加密貨幣合規創新發展的立法進程明顯加快，英國、澳大利亞、日本、韓國、土耳其、阿根廷、尼日利亞等宣布了制定穩定幣、加密貨幣法案的計劃。由此可以看出，各國的政策主線已經轉向支持穩定幣、加密貨幣與央行數字貨幣的融合發展。

誤區四：穩定幣有損國內貨幣主權

穩定幣交易具有顯著的去中心化、全球化屬性，一些觀點認為穩定幣的發展會導致國內主權貨幣替代，弱化央行貨幣政策調控能力。這一觀點是對穩定幣使用管理、貨幣政策調控的認識不到位，不論從發展歷史還是政策實踐來看，其背后的擔憂并不存在，或者可以通過制度設計消除。

對于貨幣主權替代，可以通過限制穩定幣的境內使用和穩定幣儲備資產管理來解決。對于一些國家特別是小型國家，其他國家法幣穩定幣在本國境內的大規模使用，確實會對本幣的流通使用產生擠出效應。但在發行穩定幣的過程中，為了限制美元穩定幣等外幣穩定幣對境內本幣流通支付的沖擊，歐盟和阿聯酋等國家/地區的監管法案做了針對性的安排，如限制或者禁止外幣穩定幣在國內交易支付中的使用。同時，對于穩定幣的儲備資產管理，各國的共性監管要求是，本幣穩定幣發行人需將儲備資金托管在本國/地區的金融機構，投資于本幣計價的資產。例如，美國《GENIUS法案》明確要求，穩定幣儲備金的投資范圍主要是美國的美元資產，包括美元現金、短期美國國債、美聯儲票據、貨幣市場基金以及中央銀行存款等。這既避免了貨幣替代風險，也降低了貨幣主權替代風險。

對于貨幣政策調控受到的沖擊，可以通過漸進式發展穩定幣和央行公開市場操作來解決。在發行方面，為了緩解短時間內穩定幣快速發展給已有貨幣體系和貨幣政策帶來的沖擊，歐盟《加密資產市場監管法案》（MiCA）要求，單個資產參考代幣（ART）、電子貨幣代幣（EMT）的日交易量都不得超過500萬歐元，且ART、EMT的市場價值超過5億歐元時，發行人需向監管機構報告并滿足額外的要求。在使用方面，可以采取“先離岸后在岸最后境內”的推進路徑（如阿聯酋），先限定“適格人群”使用后逐步放開使用人群，先限定金融交易支付等局部使用場景后不斷放開使用場景。此外，從歐洲美元、石油美元的發展歷程來看，美元全球化后仍然受美聯儲貨幣政策調控的影響，法幣穩定幣背后的儲備資產仍然是本幣計價、在本國交易，仍然受本國央行貨幣政策調控影響，且央行也可以在公開市場操作中納入本幣穩定幣。

誤區五：穩定幣不利于本幣國際化

這一觀點是主要針對人民幣國際化而言的。當前我國積極推進人民幣跨境支付系統（CIPS系統）發展，同時推進CIPS與多邊央行數字貨幣橋（mBridge）項目融合，以此作為推動人民幣國際化的重要渠道，當前CIPS的參與機構已經覆蓋了185個國家和地區。為此，有觀點認為，人民幣穩定幣的發行交易不利于CIPS系統的發展，不利于人民幣國際化的推進。但這種觀點似是而非，是對穩定幣在推動貨幣國際化作用的認識不夠準確。

一方面，人民幣國際化突破性發展需要將人民幣穩定幣作為新引擎。近些年來，在推廣CIPS與擴大本幣互換協議、提升人民幣在一帶一路投資貿易中的使用等措施的支持下，人民幣在全球支付中的占比上升至第四位，但市場份額（2024年12月份為3.75%）相對于美元（49.12%）存在較大差距，特別是人民幣在非中國企業參與的國際支付中使用較少。而穩定幣具有天然的全球化屬性，截至2025年5月，過去12個月內穩定幣的交易規模達到了7萬億美元（調整前為33.2萬億美元），交易數量達到了14萬億筆（調整前為51萬億筆），2024年的交易規模超過了VISA和萬事達支付規模的總和，逐漸成為跨境交易支付的主流方式。積極推進人民幣穩定幣在跨境貿易和國際結算中的使用，將是人民幣國際化的重要抓手，且與通過CIPS拓展應用來推進人民幣國際化并不沖突。

同時，人民幣穩定幣發展有助于降低央行數字貨幣橋面臨的不確定性。盡管數字人民幣可以通過多邊數字貨幣橋進行跨境支付，提升人民幣的國際化水平，2024年6月已經進入最小可行化產品（MVP）階段。但在BIS退出“數字貨幣橋”項目并轉而支持美歐央行主導的Agora項目的情況下，“數字貨幣橋”的發展前景存在一定的不確定性。通過人民幣穩定幣來提高人民幣在國際支付結算中的占比，有助于彌補數字人民幣在離岸場景滲透不足的短板和央行數字貨幣橋發展推廣面臨的不確定性。

誤區六：穩定幣會加劇非法金融活動風險

穩定幣是基于區塊鏈發行和交易，具有去中心化、全球化、匿名性、交易不可撤銷性等特點，且鏈橋技術加強了不同區塊鏈的互聯互通，使得洗錢者可以更容易隱藏自己的身份和資金來源。為此，一些觀點認為穩定幣會加大洗錢、資本外逃等非法金融活動風險。這些認識有些過時，沒有很好地跟進加密貨幣領域反洗錢技術的發展，以及加密貨幣領域反洗錢等監管制度的發展。

區塊鏈技術同樣可以用于監測穩定幣的資金交易流向。自加密貨幣推出以來，一直有機構和專家在研究設計加密資產的表達模式，以在加密數字貨幣表達式中記錄數字貨幣轉移交易的過程信息。同時，早在2019年，BIS的研究指出，對于基于區塊鏈和分布式賬本的穩定幣和加密貨幣交易，金融監管部門可以將區塊鏈和分布式賬本技術應用于金融監管，對穩定幣與加密貨幣實施“嵌入式監管”。同時，一些國家也在探索推進區塊鏈重點節點監管和治理社區監管。

此外，當前一些區塊鏈技術企業已經開發出多節點數據加密處理技術，在保證資本安全的同時，利用分布式數據管理系統對資本的具體流向、變化進行實時統計、分析，追蹤資金從來源到目的地的過程，揭示了資金的來源、去向以及其間的連接。這些技術完全可以用于穩定幣交易的反洗錢和非法金融活動監管中。例如，2024年8月，波場區塊鏈（TRON）、穩定幣USDT和TRM共同成立了T3金融犯罪防范聯盟（T3 FCU），在2024年與各國執法部門合作凍結了超過1.3億美元的加密貨幣非法活動收益。

全球反洗錢和非法金融活動監管制度也在快速完善。針對穩定幣、加密資產交易中的潛在洗錢風險，全球金融行動特別工作組（FATF）更新了《打擊洗錢、恐怖融資與擴散融資的國際標準：FATF建議》，明確將穩定幣與加密貨幣（虛擬資產）活動和服務提供商（VASP）納入了反洗錢與反恐怖融資國際標準，將對虛擬資產一次性交易進行客戶盡職調查的起點定位1000歐元/美元，并要求將“旅行規則”（Travel Rule）的適用擴展到虛擬資產的產品和服務中。同時，歐盟、日本、新加坡、中國香港等也都針對加密貨幣交易服務提出了針對性的反洗錢反恐怖融資監管方案，如歐盟的《資金轉移條例》要求加密貨幣服務賬戶之間任何數量的加密貨幣轉移都需要遵循“旅行規則”。美國《GENIUS法案》也對穩定幣交易提出了具體的反洗錢合規要求，并要求發行商具備扣押、凍結、阻止等穩定幣非法交易的技術能力。