3月3日，蜜雪冰城在港股上市了，發行上市的時候只想融資34.55億港元，但最終申購資金卻達到了1.77萬億港元，刷新港股新股上市認購的新紀錄。

上市第一天，蜜雪的股價又漲了40%多，市值千億港元，已經成為奶茶第一股！

如果只看蜜雪冰城的表現，很多人感覺是不是奶茶行業的春天又回來了？

可實際上蜜雪的高光時刻可能只是一個盛世幻影，真實的茶飲行業市場完全是另外一個情況。

此前，在港股上市的三家茶飲公司，奈雪的茶、古茗、茶百道，當時的申購熱度卻遠低于預期，為什么蜜雪冰城能受到資本市場的狂熱青睞呢？

首先，就是雪王的消費人群定位太準確了。

大家也知道，這幾年，隨著消費降級，國內的現象級產品主要做的都是下沉市場，特別是拼多多，可謂是抗下了“消費降級”概念股的大旗。

蜜雪冰城就抓住了消費降級的趨勢，主打單價約6元人民幣的平價產品，包括現制果飲、茶飲、冰淇淋和咖啡等產品。他的招牌產品冰淇淋2元，檸檬水4元，珍珠奶茶6元，拿鐵咖啡也只要不到7元。

圖片來源：蜜雪冰城招股說明書

根據蜜雪的招股書，我們也可以看到，他的消費人群主要在三線及以下城市，這些人喜歡蜜雪冰城的原因是便宜和極致的性價比。

圖片來源：蜜雪冰城招股說明書

這種低價策略碰上消費降級的風口，就會碰撞出非常大的銷量，這個路子跟拼多多、瑞幸都特別相似。

有了銷量之后，下一步就是擴張，這點跟行業內其他品牌類似，就是通過加盟模式來擴張市場。

根據招股書，截至2024年前三季度，蜜雪在中國及海外擁有超過4.5萬家門店，共實現飲品出杯量約90億杯，終端零售額達到約583億元，成為中國第一、全球第四的現制飲品企業，在中國和全球的市場份額分別為11.3%和2.2%。

從營收數據來看，蜜雪冰城近年來保持了快速增長的態勢：

2021年度至2024年前三季度，其營收分別為103.51億元、135.76億元、203.02億元和186.60億元，凈利潤則為19.12億元、20.13億元、31.87億元以及34.91億元。

而跟行業內不一樣的地方是，蜜雪不是靠加盟費盈利，而是采用集中采購和向加盟商銷售設備（冰箱、冰淇淋機、咖啡機等）和食材（糖、茶、咖、果、料等）賺錢。

蜜雪99%以上的門店為加盟店，加盟費和相關服務收入占比僅為2.4%，而97.6%的收入來自于向加盟商銷售商品和設備。

具體來說，2024年前三季度，蜜雪冰城來自加盟店的商品與設備收入高達182.2億元，占其總收入的比例高達97.6%，而且毛利率達到31.2%，遠高于同行平均水平。

圖片來源：蜜雪冰城招股說明書

上圖數據徹底揭開其商業本質：表面是奶茶連鎖品牌，實則是供應鏈公司，做的是一門賣食材、賣設備、賣加盟的生意，加盟商才是蜜雪的終極買單者。

在蜜雪的加盟商模式中，加盟商需要承擔門店裝修收入、租金、人工成本、水電等費用，而蜜雪則是主要通過向加盟商出售物料和設備獲取收入。

所以跟其他茶飲連鎖品牌不同的是，蜜雪是輕資產模式，通過加盟商模式轉移其成本和風險。

比如原材料成本通過集中采購、生產降低了，同時不用負擔人力、設備、租金、水電等經營成本，這就是為什么即便蜜雪的單價行業最低，但是毛利卻能做到行業領先，毛利率達到30%以上，凈利率達到18%。

圖片來源：蜜雪冰城招股說明書

蜜雪冰城如此賺錢，每年二三十億的凈利潤，為什么還要三闖IPO上市呢？

這幾年，都有一個非常慣性的商業模式，就是直接把成本壓到最低，再去走量，甚至貼錢卷價格，用補貼的模式來搶占市場，這也是很多公司，哪怕上市多年，都還在虧損，但有市場就有潛力，有潛力就有較高的估值，一個企業最高效的賺錢方式是資產證券化。

當一家公司利潤為1個億時，它只要做出50%增長的財報，再按照PEG估值法（PEG=PE（動態市盈率）/G（盈利增長率））去估值，那么估值就能做到50億元。

也就是說，公司的股東們可以通過上市從股民身上賺到相當于消費者身上50倍的錢。

所以這也是無數創業者們想要尋求上市的真實原因之一。

蜜雪在2022年就計劃登錄深交所主板上市，但由于當時A股對餐飲類企業上市的政策限制，申請未得到實質性的進展。

然后在轉戰港交所后，蜜雪冰城的招股書在2024年1月遞交后卻在等待6個月后，因未進入聆訊環節，申報材料失效，試水港交所也失敗了。

直至2025年1月1日，兩次挫折仍不滅上市決心，蜜雪冰城再次踏上征途。

實際上，蜜雪冰城的加盟模式中，加盟店承擔門店的裝修投入、租金、人工成本、水電等費用，而這幾年開業的加盟店日均零售額增長滯緩，意味著門店利潤微薄、甚至虧損，對加盟商而言，“不是賣奶茶、是在給總部打工”成為他們的生存現實。

招股書數據顯示，2021年至2024年前9個月，蜜雪冰城關閉的加盟門店數量分別為577家、696家、1307家及1298家。

長此以往，很容易打擊加盟商的積極性，甚至引發加盟商和品牌方之間的矛盾，他們不滿品牌乃至偷工減料，對蜜雪的品牌聲譽和長期發展構成潛在威脅。

再加上蜜雪冰城一直被詬病的食品安全問題，更是扎在品牌形象上的一根刺，如此這般，去資本市場上市“鍍金”就顯得很有必要了。

而且從行業的角度來說，何況茶飲是個低門檻行業，競爭非常激烈，有數據統計，在過去一年的時間里，國內奶茶飲品行業新開門店數11萬家，而同期，有超過 14 萬家奶茶店選擇了關門。

由于集中關店規模過大，很多上萬元的設備在二手市場只能賣一兩千塊，而品牌門店的存活周期也從原來的 2 ~ 3 年，最低降到了兩個月。換句話說，很多新店開業之后，還沒有過完打折促銷攢人氣的階段，就差不多要考慮關店了。

數據顯示，盡管我國現制茶飲店行業規模保持增長，但增速正在逐漸放緩。

艾媒咨詢的數據顯示，2024年中國新式茶飲市場規模預計達3547億元，同比增長僅6.4%，且預計2024-2028年市場增長幅度將進一步降低。

也就是新茶飲市場的容量即將觸及頂部，品牌競爭愈發激烈，必然導致中小型茶飲品牌難以生存。各大頭部品牌也紛紛陷入上升瓶頸期，營收和利潤的增長停滯、門店擴張放緩、單店收入下滑等，如此背景下，上市或許是頭部茶飲品牌的共同心愿。

畢竟上市之后，能不能賺到消費者的錢可能沒那么重要了，關鍵的是要賺股民的錢了。

但需要注意的是，上市并不代表著萬事大吉，且看已上市的奈雪市值嚴重縮水，蜜雪能否穿越周期，變成消費巨頭，可能他的真正考驗才剛剛開始。

那么對于普通人來說，既做不到規模效應，也難以轉移風險，單純靠低價也很難和品牌競爭，相較于下沉市場，高客單價的富裕人群、高端服務行業，或許有一片新天地。

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