出品|清流工作室

作者|梁耀丹 王曉悅 主編|趙妍

“汽車產(chǎn)業(yè)里的恒大已經(jīng)存在，只不過是沒爆而已。”長城汽車董事長魏建軍一席話在業(yè)內(nèi)掀起軒然大波。

中國汽車產(chǎn)業(yè)“恒大化”了嗎？誰又是汽車界的恒大？

5月30日，比亞迪集團(tuán)品牌及公關(guān)處總經(jīng)理李云飛駁斥：“中國主流車企根本不存在所謂的‘車圈恒大’，任何唱衰中國新能源汽車的言論都是不可取的！”

孰是孰非，用數(shù)據(jù)說話。

圍繞這一疑問，清流工作室統(tǒng)計(jì)了中國車企銷量榜單，與全球排名前列的國際車企進(jìn)行數(shù)據(jù)對(duì)比，并重點(diǎn)關(guān)注國產(chǎn)三巨頭比亞迪、上汽集團(tuán)和吉利汽車的數(shù)據(jù)表現(xiàn)。從目前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，中國車企與恒大暴雷前后的指標(biāo)有較大差距，且從資產(chǎn)負(fù)債率、有息負(fù)債上看，國產(chǎn)車企整體情況實(shí)際上略優(yōu)于國際車企。

不過，金融風(fēng)險(xiǎn)較低的另一面是，部分銷量靠后的前十車企應(yīng)付賬款占比極高，個(gè)別付款賬期更長達(dá)200天。銷量和營收排名前三的比亞迪和吉利汽車，賬期低于130天，付款周期在國產(chǎn)車企中排名已屬靠前，已經(jīng)算得上國產(chǎn)車企中付款周期較短的車企。

房地產(chǎn)與制造業(yè)的經(jīng)營模式差距，也導(dǎo)致雙方的資金流向截然不同。

恒大的資金主要用于拿地，并通過預(yù)售迅速回籠資金再次投入拿地，“十個(gè)鍋配九個(gè)蓋”導(dǎo)致資金鏈斷裂。而汽車制造業(yè)有較為明確的資金投向，大量資金被投入技術(shù)研發(fā)，用于構(gòu)建技術(shù)壁壘，這是車企的立身之本。

通過一系列數(shù)據(jù)分析，清流工作室得出的結(jié)論是：中國車企出現(xiàn)“恒大”的說法，顯然有些危言聳聽，但也不可否認(rèn)，國內(nèi)車企存在部分風(fēng)險(xiǎn)和問題，同樣不容忽視。

車企財(cái)務(wù)“恒大化”了嗎？

清流工作室統(tǒng)計(jì)了19家國內(nèi)外車企在盈利水平、償債能力、供應(yīng)鏈管理、研發(fā)投入等指標(biāo)上的數(shù)據(jù)，試圖尋找中國主流車企是否存在“恒大”的真相。

其中，14家中國車企，包含9家銷量前十的主流車企、5家具有代表性的“造車新勢(shì)力”。唯一一家沒被列入統(tǒng)計(jì)樣本的前十主流車企——北汽集團(tuán)，由于沒有整體上市，部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失，因而沒有被列入統(tǒng)計(jì)樣本。而國外主流車企方面，選取的5家國外主流車企，涵蓋了具有地區(qū)代表性且全球綜合排名前列的豐田汽車、大眾集團(tuán)、現(xiàn)代汽車、斯特蘭蒂斯和通用汽車。

從國內(nèi)車企的基本面來看，去年，比亞迪、上汽、吉利營業(yè)收入占據(jù)行業(yè)前三。其中，比亞迪日均凈賺超1億元，凈利潤規(guī)模相當(dāng)于吉利、長城、理想、長安四家總和。

排名第二的上汽集團(tuán)則受累于燃油車市場(chǎng)下滑，雖然營收數(shù)據(jù)可觀，但凈利潤僅有16.66億元，同比暴跌88.2%。

在新勢(shì)力陣營中，理想和賽力斯是新勢(shì)力車企中唯二實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)。不過，理想汽車雖然凈利潤高達(dá)80.32億元，但同比下滑31.9%。相比之下，賽力斯過去一年業(yè)績爆發(fā)更加顯眼——營業(yè)收入和凈利潤增速分別高達(dá)305.04%和342.72%。

在銷量方面，過去一年，國內(nèi)汽車銷量前三依然是比亞迪、上汽和吉利。一汽、長安、奇瑞、東風(fēng)則緊隨其后，長城排名第九。新勢(shì)力陣營中，理想和賽力斯銷量依然排在前列。其中賽力斯銷量增速高達(dá)182.5%。銷量增速第二的零跑去年則實(shí)現(xiàn)同比增長103.7%。

不過，要回答中國車企是否出現(xiàn)“恒大”這個(gè)問題，還得從其它財(cái)務(wù)指標(biāo)去尋找答案。

2020年暴雷前夕，恒大財(cái)報(bào)公布的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)85%。到2021年暴雷后，恒大已經(jīng)資不抵債，資產(chǎn)負(fù)債率突破140%。

如果單純看資產(chǎn)負(fù)債率這個(gè)指標(biāo)，前十榜單中有幾家銷量相對(duì)靠后的車企處于警戒線附近。據(jù)奇瑞汽車2024年第三季度的數(shù)據(jù)，其資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到89%，2022年及2023年的資產(chǎn)負(fù)債率更是高達(dá)93%及92%。此外，蔚來、賽力斯2024年的資產(chǎn)負(fù)債率也在80%以上，逼近恒大暴雷前夕的指標(biāo)。

而大多數(shù)車企的資產(chǎn)負(fù)債率則維持在60%到80%之間，與國際車企的平均水平相近，距離恒大的指標(biāo)還有一定距離。其中吉利汽車、理想、東風(fēng)和廣汽等企業(yè)的負(fù)債率相對(duì)較低，都保持在60%以下。但若是吉利控股，其資產(chǎn)負(fù)債率則為69.73%，吉利控股除吉利汽車外還有其他汽車品牌。

橫向?qū)Ρ龋N量前三的車企與幾家國際巨頭車企的資產(chǎn)負(fù)債率相近，“中國車企負(fù)債更高更危險(xiǎn)”的說法也不成立。美國通用汽車的資產(chǎn)負(fù)債率與比亞迪相近且略高于比亞迪；德國大眾汽車及韓國現(xiàn)代汽車的資產(chǎn)負(fù)債率則與上汽集團(tuán)相近且略高于上汽集團(tuán)；斯塔蘭蒂斯與吉利汽車的資產(chǎn)負(fù)債率相近，在60%左右。

有息負(fù)債低，經(jīng)營性負(fù)債高企

由此可見，至少銷量居前的幾家大型車企，負(fù)債率與國際車企無異，與恒大危險(xiǎn)指標(biāo)也還有差距。而由于房企與制造業(yè)的財(cái)務(wù)模式存在較大差距，更不能以負(fù)債程度論斷車企“恒大化”。

恒大崩盤的主因是過度金融化、高杠桿擴(kuò)張，還存在財(cái)務(wù)造假問題。相比而言，中國車企的金融負(fù)債可以說是處于“低水位”。

恒大2022年的數(shù)據(jù)顯示，其有息負(fù)債達(dá)到70%，融資成本高企。而國內(nèi)車企的金融杠桿偏低，據(jù)清流工作室統(tǒng)計(jì)，目前中國車企的有息負(fù)債幾乎都在30%以下，長安汽車、賽力斯、一汽解放的有息負(fù)債比例甚至低于1%。國產(chǎn)三巨頭中，比亞迪有息負(fù)債比例低至6.9%，吉利控股為17.04%（吉利汽車2.9%），上汽集團(tuán)的有息負(fù)債比例也只有21.9%。

與之相反的是，國際車企更愿意向金融機(jī)構(gòu)借錢，杠桿放得更大。其中現(xiàn)代汽車的有息負(fù)債比例與恒大持平，豐田汽車及通用汽車的有息負(fù)債比例則超過60%。

恒大暴雷的主因是資金鏈斷裂，而國內(nèi)車企有息負(fù)債偏低，意味著被抽貸或金融擠兌的風(fēng)險(xiǎn)較低。不過，金融杠桿較低，并不能說明中國汽車產(chǎn)業(yè)不存在資金鏈風(fēng)險(xiǎn)。

近期車企尤其是造車新勢(shì)力飽受詬病的一點(diǎn)是，車企在供應(yīng)鏈上欠下了太多賬款，且賬期過長。這也是國內(nèi)車企有息負(fù)債比例較低的另一面——車企不愛向銀行借錢，但占用供應(yīng)鏈上游的金額高、時(shí)限長，導(dǎo)致經(jīng)營性負(fù)債高企。

從規(guī)模上看，目前銷量前二的比亞迪和上汽集團(tuán)的應(yīng)付賬款及應(yīng)付票據(jù)規(guī)模最大，截至2024年年報(bào)均逼近2500億元大關(guān)，但這主要是因?yàn)閮杉揖揞^的銷售規(guī)模較大。

如果按應(yīng)付賬款及票據(jù)占營業(yè)收入的比例看，國產(chǎn)車企的賒賬比例多數(shù)在30%至50%之間。2024年比亞迪應(yīng)付賬款及票據(jù)占營業(yè)收入的比例為31%，是國產(chǎn)前十車企中賒賬比例最低的企業(yè)。上汽集團(tuán)的應(yīng)付賬款及票據(jù)占比為40%，略高于國產(chǎn)車企的平均值。長城汽車的賒賬比例則在39.35%。

而零跑、小鵬、一汽解放、蔚來和長安2024年的應(yīng)付賬款及票據(jù)占比都在50%以上，其中零跑以58.77%居首，是賒賬比例最高的車企。

不過對(duì)比國際車企，5家國際巨頭車企2024年的賒賬比例均在20%以下，大眾汽車應(yīng)付賬款及票據(jù)占營業(yè)收入的比例更低至9.17%。

據(jù)報(bào)道，多家車企都以“數(shù)字債權(quán)憑證”向供應(yīng)商進(jìn)行貨款結(jié)算。無論是“數(shù)字債權(quán)憑證”還是商業(yè)票據(jù)，持票者都需要等待至憑證結(jié)算日期才能獲得真金白銀，或者到車企的供應(yīng)鏈金融平臺(tái)貼現(xiàn)，即支付一定的利息費(fèi)用提前獲得支付。通過這種模式，車企支付現(xiàn)金的期限得以拉長。

據(jù)清流工作室統(tǒng)計(jì)，國內(nèi)車企的付款周期顯著高于行業(yè)聲稱的60到90天。

其中，小鵬汽車、東風(fēng)股份及長安汽車2024年的賬期均突破200天，蔚來汽車的賬期也高達(dá)195天。其中最低的是廣汽集團(tuán)賬期為108天，其余國內(nèi)車企的賬期也都在120天以上。

國產(chǎn)三巨頭中，比亞迪和吉利汽車的付款賬期在127天和130天，雖然也大于90天，但已經(jīng)算得上國產(chǎn)車企中付款周期較短的車企。上汽集團(tuán)的付款賬期則在164天，處于國產(chǎn)車企賬期的中位值。而長城汽車去年的應(yīng)付賬款及應(yīng)付票據(jù)周轉(zhuǎn)天數(shù)在163.75天。

而所謂的“國際慣例”賬期60到90天，只有幾家國際車企在遵守。大眾、現(xiàn)代、豐田、通用及斯特蘭蒂斯的賬期均在90天以內(nèi)，其中大眾汽車的賬期低至41天。

車企花錢研發(fā)，房企花錢拿地

值得注意的是，汽車行業(yè)與恒大所在的房地產(chǎn)業(yè)，其商業(yè)模式也存在本質(zhì)差異。

汽車行業(yè)屬于典型的技術(shù)密集型制造業(yè)，其業(yè)務(wù)圍繞技術(shù)迭代與產(chǎn)品創(chuàng)新展開。在車企的支出結(jié)構(gòu)中，除去生產(chǎn)成本支出大頭，研發(fā)費(fèi)用是不可忽視的一環(huán)。

據(jù)清流工作室統(tǒng)計(jì)，中國銷量前十車企去年在研發(fā)上總計(jì)投入1082.58億元（不包含北汽集團(tuán)）。

銷量居前的車企在研發(fā)上敢于投入，“研發(fā)之王”比亞迪更是斷檔式領(lǐng)先，去年在研發(fā)上狂砸532億元，同比增長34.4%。數(shù)據(jù)顯示，比亞迪目前擁有4.8萬項(xiàng)專利，被稱為汽車產(chǎn)業(yè)的“技術(shù)擔(dān)當(dāng)”。

第二梯隊(duì)的上汽集團(tuán)、蔚來汽車、理想汽車和吉利汽車，年投入研發(fā)費(fèi)用也在100億元以上，但距離比亞迪還有很大的差距。其余車企的研發(fā)費(fèi)用大多在數(shù)十億元，而東風(fēng)股份以4.3億元的研發(fā)費(fèi)用“墊底”。

在技術(shù)競(jìng)賽中，去年兩家造車新勢(shì)力的投入激增。比如賽力斯，雖然研發(fā)費(fèi)用總額為55.9億元，但過去一年研發(fā)費(fèi)用增長率高達(dá)229.2%。同樣屬于新能源陣營的零跑汽車，去年研發(fā)費(fèi)用增速也有50.9%。

在清流工作室統(tǒng)計(jì)的十幾家國內(nèi)主流車企中，除了研發(fā)費(fèi)用總額排名第二和第三的上汽集團(tuán)和蔚來研發(fā)投入稍有下滑——分別是-3.9%和-2.9%，其余車企研發(fā)費(fèi)用增速均保持正增長。

在主流前十車企中，比亞迪在研發(fā)上花費(fèi)的比例最高，其次是吉利。 比亞迪研發(fā)費(fèi)用占營收比例為6.8%，吉利這一數(shù)值為4.3%。在銷量前十的國內(nèi)車企中，廣汽研發(fā)比例墊底，僅有1.3%。

相比主流車企，新勢(shì)力車企的研發(fā)投入上花費(fèi)的比例要高得多。排名第一的蔚來研發(fā)費(fèi)用占營收比例高達(dá)19.8%，排名第二的小鵬也有15.8%。緊隨其后的零跑和理想，研發(fā)比例分別是9%和7.7%。

恒大所在的房地產(chǎn)業(yè)商業(yè)模式邏輯，則截然不同。

恒大根植于房地產(chǎn)開發(fā)的資本套利邏輯，其業(yè)務(wù)核心是高杠桿融資和土地增值。

在支出上，房企更愿意花錢拿地——通過大規(guī)模借貸獲取土地，利用預(yù)售制度快速回籠資金再投入擴(kuò)張。這種模式依賴土地升值和政策紅利，對(duì)市場(chǎng)環(huán)境敏感度極高。當(dāng)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入下行周期，恒大的債務(wù)危機(jī)便全面爆發(fā)，暴露出 “零技術(shù)積累、純資本運(yùn)作” 的致命缺陷。

值得一提的是，據(jù)清流工作室統(tǒng)計(jì)，部分虧損的車企在拖欠供應(yīng)商賬款的同時(shí)，在銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用上的花銷則顯得有些“大手大腳”。

在銷售及管理費(fèi)用總額上，上汽和比亞迪無疑是排名最高的——分別是427.3億元和411.9億元，但這僅僅占到其營收比例的5.5%和6.61%。

在銷售及管理費(fèi)用占營收比例上，排名最高的是蔚來——高達(dá)23.95%，其次是小鵬，比例高達(dá)16.81%。然而，蔚來和小鵬2024年的虧損額分別為224億元和57.9億元。其余已實(shí)現(xiàn)盈利的車企，銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用占比大多在10%以下。

從各個(gè)指標(biāo)來看，中國車企已經(jīng)出現(xiàn)“恒大”的說法，顯然站不住腳。不過，個(gè)別車企因高杠桿擴(kuò)張或盈利乏力面臨風(fēng)險(xiǎn)，仍需關(guān)注其現(xiàn)金流與償債能力。