摘要：9月新增信貸或是2024年“最后一降”（歡迎關注杠桿游戲）

撰文|張銀銀&編輯|欣欣然

日前，央行發布了9月金融數據。幾個要點：

1）2024年9月M2同比增長6.8%，前值6.3%，M1同比-7.4%，前值-7.3%。

2）新增人民幣貸款1.59萬億元，同比少增7200億元。

圖表來源|民生證券研究院（特此感謝）

3）新增社融3.76萬億元，同比少增3722億元。

4）社融存量增速為8.0%，前值8.1%。

對于上述數據，我們可以發現，9月貸款偏弱局面仍在持續；同時，9月底開始的強政策預期，帶動M2增速企穩回升，有分析認為9月新增信貸或是2024年“最后一降”。

9月金融數據里還有些什么信號，杠桿游戲結合多家機構的看法，今天和大家做個交流。

1、M2超預期，M1下滑斜率有所減少

1）9月M1同比增長-7.4%，較上期回落0.1個百分點，M1同比增速連續六個月負增長，跌幅進一步擴大。

值得注意的是，杠桿游戲看到，M1同比增速延續放緩，與之前有明顯差異，M1同比增速下降主要是M0同比增速放緩帶動，而非企業存款變化導致。

中郵證券注意到，金融創新擾動M1和M2指標有效性，M1與M2同比增速負剪刀差進一步走闊。金融創新降低居民現金需求，M0同比增速放緩帶動M1同比增速走弱。

9月M0同比增速為11.5%，較8月下降0.7個百分點，而9月企業新增人民幣存款7700億元，同比多增5690億元。

M0同比增速放緩，顯示居民對現金需求減少，背后或是金融服務便利化、金融市場和移動支付等金融創新迅速發展的結果，如移動支付普及度提升，居民減少對現金持有量。

圖表來源|平安證券研究所（特此感謝）

2）9月M2同比增速6.8%，較8月回升0.5個百分點。我們理解，中郵證券認為，主要來自兩方面力量：

一是理財資金回流證券賬戶。近期一攬子增量政策持續加碼落地，提振市場信心，9月資本市場顯著回升，或帶動理財資金向證券賬戶流動，推升M2同比增速。

根據普益標準發布的數據，杠桿游戲看到，截至9月30日，銀行理財產品規?；芈渲?9.27萬億元，較8月末環比減少7826億元。

二是從存款變化來看，新增財政存款同比少增231億元，財政支出力度增大，帶動M2同比增速回升。

平安證券注意到，M2同比增速上行，受益于股票市場活躍度提升。

結合存款端分項看，作為M2的重要組成部分，與證券客戶保證金相關的非銀行業金融機構存款在9月份增長9100億元，較2023年同期多增1.6萬億元，占到2023年9月M2存量規模的0.54%，基本可以解釋M2的亮眼表現。

東海證券認為，財政正在發力，M2也因此受益增速較前值回升。

圖表來源|國信證券經濟研究所（特此感謝）

3）M1與M2同比增速負剪刀差走闊，部分原因或是金融創新發展，或對統計指標有效性產生擾動，M1與M2同比增速剪刀差的指示作用或有所弱化。

平安證券認為，“M1-M2 增速差”繼續下行，經濟內生活力待鞏固。

“M1-M2 增速差”是經濟周期中的領先指標之一，因其既能夠反映企業信貸擴張和利潤改善情況（企業活期存款相對定期存款的變化），又能夠反映居民消費和儲蓄搬家情況（居民存款向企業活期存款轉移），且其領先PPI增速三到四個季度。

9月“M1-M2 增速差”繼續擴大，在此背景下，增量財政貨幣政策陸續推出，或有助于激發經濟內生活力，穩定工業品價格水平。

東海證券注意到，兩者剪刀差走擴，反映經濟活力有待提升。

2、社融表現依舊不太好，實體融資需求偏弱、政府融資支撐為主

2024年9月新增社融3.76萬億元，同比少增3700多億元。9 月末社融存量同比增長 8.0%，較上月回落0.1個百分點。

不過這個數字，其實好于預期，較Wind一致預期3.52萬億元高0.24萬億元，亦好于季節性，較近五年均值3.31萬億元高0.45億元。

東海證券注意到，9月金融數據帶來的增量信息相對有限，政府債券融資依然是主要支撐。9月新增政府債券融資15353億元，同比多增5433億元。

非標融資新增1712億元，同比少增1295億元。股票融資新增128億元，同比少增198億元。社融口徑下人民幣貸款新增19730億元，同比少增5639億元。

重要的變化可能主要體現在存款端，一方面是股市走強對資金流動的影響，另一方面反映出財政正在發力，M2也因此受益增速較前值回升。

實體融資需求仍然相對偏弱，積極一點是居民短貸從同比口徑上來看略強于8月。后續一攬子政策落地后，地方財力約束有望減輕，市場主體信心修復后，實體融資需求或將趨于回升。

平安證券注意到，9月政府債凈融資規模同比多增5400多億元，且新增財政存款較2023年同期少增200多億元。根據測算，9月的財政資金投放力度較8月增加近4000億元；

圖表來源|中郵證券研究所（特此感謝）

中郵證券也認為，新增社融數據并未呈現顯著性變化，政府債券發行節奏加速，帶動新增社融回升，好于預期和季節性水平。

從新增社融分項同比變化來看，政府債券融資仍是主要支撐，這與專項債券發行節奏后置有關；實體經濟信貸融資、企業債券和股票融資同比增，仍是主要拖累。

值得一說，新增企業債券融資-1926億元，同比少增2576億元。

平安證券分析說，2024年5月至9月，社融口徑表內貸款同比縮量，但政府債融資持續同比多增，對沖其負面影響。

展望四季度，杠桿游戲看到各家機構普遍認為，考慮到財政政策仍有加力空間，預計政府債融資對新增社融的支撐還將持續。

預計2024年四季度政府債融資規模可達到3.8萬億元以上（其中“兩會”安排的待發行規模約1.5萬億元，預計用于債務化解和彌補預算赤字的增量政府債融資規模可達2.3萬億元以上），高于2023年四季度的3.65萬億元。

3、信貸需求尚未明顯回暖

平安證券注意到，2024年9月新增人民幣貸款1.59萬億元，同比減少約7200億元；貸款存量同比增速為8.1%，較上月回落0.4個百分點。

居民短貸、中長期貸款分別新增2700億元、2300億元，同比分別少增515億元、3170億元。企業短期、中長期貸款分別新增4600億元、9600億元，同比分別少增1086億元、2944億元。

結構上：

1）票據貼現規模增加，對貸款增速的支撐達到0.09個百分點。9月票據融資同比多增近2200億元，票據融資存量同比增速達到12.1%，在主要分項中表現最強。

詳細看，9月新增票據融資686億元，同比多增2186億元，是人民幣貸款中的主要支撐項。

2）企業貸款增速回落，對貸款增速的拖累增加0.23個百分點。9月企業短期和中長期貸款余額同比增長10.2%，較上月回落0.4個百分點。其中，企業短期貸款較2023年同期低近1100億元，企業中長期貸款同比少增2900億元左右。

據央行數據，9月末制造業中長期貸款余額13.88萬億元，同比增長14.8%，較8月末增速回落1.1個百分點；9月末普惠小微貸款余額32.90萬億元，同比增長14.5%，較8月末回落1.5個百分點。

3）居民貸款增速回落，對貸款增速的拖累增加0.16個百分點。9月居民貸款存量同比增長 3.1%，較上月回落0.5個百分點。

從居民貸款細分類型看，9月居民中長期消費貸款（包含個人按揭貸款相關）存量同比增長 1.0%，較上月回落0.5個百分點；

圖表來源|中國銀河證券研究院（特此感謝）

居民經營貸款同比增長9.9%，較上月回落1個百分點，已低于企業貸款增速；

居民短期消費貸款存量同比增速-2.3%，較上月提升0.3個百分點，已連續5個月負增長。

由此看，穩定居民貸款增速，不僅需關注房地產相關的個人按揭貸款，還需關注普惠小微相關貸款和短期消費貸款的投放。

但是不用杠桿游戲說，這對于銀行（金融機構）來說，又是個風險。

東海證券認為，權益走暖帶動非銀存款大幅多增。比如，9月非銀存款新增9100億元，同比大幅多增1.58萬億元，與9月下旬權益市場大幅走暖有關。

一方面可能由居民存款貢獻（同比少增3316億元），另一方面理財贖回轉移亦有貢獻，這在一定程度上也推升了M2增速的回升。

此外，財政發力開始體現——9月財政存款同比多減，而企業存款同比大幅多增5690億元，或反映財政發力正在兌現。

企業存款通常在季末增加，但此前一、二季度季末新增幅度均少于2023年同期，但三季末高于2023年同期。

總的來說，如郵證券所言，信貸需求尚未明顯回暖，票據融資沖量特點依然明顯。

希望9月新增信貸或是2024年“最后一降”。

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