京東盛際小貸通過ABS手段實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與賬面利潤的提升，表面上增強(qiáng)了盈利表現(xiàn)和業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力。但其經(jīng)營質(zhì)量仍存在出表規(guī)模大、現(xiàn)金流緊張、融資依賴強(qiáng)等結(jié)構(gòu)性隱憂。

5月19日，深交所固定收益信息平臺(tái)披露，《京東科技盛瀾1號(hào)第1-20期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃》項(xiàng)目狀態(tài)更新為“通過”。該項(xiàng)目的發(fā)行人為重慶京東盛際小額貸款有限公司（下稱“京東盛際小貸”），債券類別為資產(chǎn)支持證券（ABS），發(fā)行規(guī)模為50億元，由華泰證券資管、國泰君安資管和財(cái)通證券資管聯(lián)合承銷。

圖片來源：深交所

近年來，網(wǎng)絡(luò)小貸機(jī)構(gòu)普遍采用ABS工具將風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)“出表”，以實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營，并保留核心的高利潤業(yè)務(wù)。京東盛際小貸正是其中的典型代表。僅2024年，該公司通過發(fā)行ABS的規(guī)模已超過180億元，持續(xù)通過將貸款債權(quán)打包出售的方式，將資產(chǎn)自表內(nèi)剝離。

這種以ABS為核心的資產(chǎn)騰挪策略，對財(cái)務(wù)報(bào)表的“美化”效果立竿見影。由于利潤表采用權(quán)責(zé)發(fā)生制，ABS對應(yīng)的利息收入在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓時(shí)即可全額確認(rèn)，從而顯著提升當(dāng)期利潤表現(xiàn)。然而，現(xiàn)金流量表則基于收付實(shí)現(xiàn)制，貸款回收需在存續(xù)期內(nèi)逐步完成，導(dǎo)致資金實(shí)際回流明顯滯后。

由此帶來的后果是，賬面利潤與現(xiàn)金流之間出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配。短期看，這種操作提升了盈利能力和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率，但從長期看，若貸款資產(chǎn)質(zhì)量下滑或融資環(huán)境收緊，可能加劇企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此，在享受財(cái)務(wù)“優(yōu)化”帶來的好處的同時(shí)，也需警惕其背后潛藏的現(xiàn)金流壓力與資產(chǎn)質(zhì)量隱患。

表內(nèi)不顯山，表外見真章

京東盛際小貸成立于2016年，注冊資本為80億元，是京東科技100%控股子公司，也是目前京東旗下唯一持有網(wǎng)絡(luò)小貸牌照的機(jī)構(gòu)。目前主要運(yùn)營的產(chǎn)品包括京東金條、京東白條、企業(yè)主貸、京企貸和京農(nóng)貸，覆蓋消費(fèi)與企業(yè)兩端。

從資產(chǎn)端來看，京東盛際小貸資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增長，但總體體量仍不算大。總資產(chǎn)由2021年的76.09億元增長至2024年的162億元，復(fù)合增長率為28.7%，但2024年同比增長4.64%，增速已有所放緩。事實(shí)上，由于京東盛際小貸近年來頻繁發(fā)行ABS，導(dǎo)致表內(nèi)資產(chǎn)大量出表，因此其實(shí)際資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)高于資產(chǎn)負(fù)債表中披露的總資產(chǎn)。截至2024年底，整體業(yè)務(wù)規(guī)模已突破5000億元。

數(shù)據(jù)來源：Wind

在營收端，公司營業(yè)收入持續(xù)增長，從2021年的5.6億元增至2024年的16.75億元，但2024年同比增速僅為3.39%，亦呈現(xiàn)放緩趨勢。與此同時(shí)，凈利潤波動(dòng)較大：由2021年的1.32億元大幅下降至2023年的0.03億元，2024年上半年甚至虧損0.85億元，但在下半年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，凈利潤達(dá)0.52億元，同比飆升1526.38%。

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不過，利潤端的劇烈波動(dòng)也反映出其盈利質(zhì)量不穩(wěn)的問題。盡管2024年毛利率大幅回升至85.86%，較2022年的57.4%明顯改善，但凈利率僅為3.12%，遠(yuǎn)低于2021年的23.58%。毛利率與凈利率之間日益擴(kuò)大的“剪刀差”，暴露出公司在費(fèi)用和風(fēng)險(xiǎn)控制上的壓力。

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剪刀差背后的主要原因是信用減值損失居高不下。2021至2023年，公司信用減值損失占營業(yè)收入的比重均超過68%；2024年雖有所下降至48.42%，對應(yīng)金額為8.11億元，但仍為影響凈利表現(xiàn)的核心因素之一。此外，2024年公司投資凈收益虧損2.95億元，也進(jìn)一步拉低了當(dāng)期盈利水平。

從資產(chǎn)質(zhì)量角度來看，京東盛際小貸并未披露不良貸款余額和不良貸款率。但從信用減值損失的持續(xù)高位表現(xiàn)來看，資產(chǎn)質(zhì)量面臨不小壓力。同時(shí)，公司通過ABS方式將部分貸款資產(chǎn)出表，在推動(dòng)業(yè)務(wù)擴(kuò)張的同時(shí)，也實(shí)現(xiàn)了部分信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。然而，表外業(yè)務(wù)天然存在信息不透明、監(jiān)管難度大的問題，若風(fēng)控體系不到位，易導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)在表外積聚，進(jìn)而削弱整體資產(chǎn)質(zhì)量的可控性，增加未來信用風(fēng)險(xiǎn)暴露的不確定性。

在現(xiàn)金流方面，公司的經(jīng)營狀況也顯現(xiàn)出一定緊張態(tài)勢。2021年至2024年，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額連續(xù)為負(fù)，分別為-31.92億元、-172.5億元、-110.92億元和-188.92億元。現(xiàn)金流與利潤之間的持續(xù)背離，進(jìn)一步印證了公司通過ABS大規(guī)模出表實(shí)現(xiàn)利潤“前置”的操作路徑。

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值得注意的是，ABS出表不僅優(yōu)化了財(cái)務(wù)報(bào)表，也成為公司規(guī)避監(jiān)管限制的關(guān)鍵工具。當(dāng)前網(wǎng)絡(luò)小貸公司的杠桿倍數(shù)上限一般為4倍，而通過將資產(chǎn)出表，京東盛際小貸在一定程度上突破了這一限制。更進(jìn)一步，2024年12月20日，京東通過參與捷信消費(fèi)金融的重組，成功收購其65%股權(quán)，獲得消費(fèi)金融牌照。消費(fèi)金融公司的杠桿倍數(shù)可達(dá)12.5倍，意味著在相同資本基礎(chǔ)上，其放貸能力遠(yuǎn)超網(wǎng)絡(luò)小貸公司。未來，捷信消費(fèi)金融有望承接京東盛際小貸部分業(yè)務(wù)，進(jìn)一步擴(kuò)大京東金融業(yè)務(wù)版圖。

綜上來看，京東盛際小貸通過ABS手段實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與賬面利潤的提升，表面上增強(qiáng)了盈利表現(xiàn)和業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力。但其經(jīng)營質(zhì)量仍存在出表規(guī)模大、現(xiàn)金流緊張、融資依賴強(qiáng)等結(jié)構(gòu)性隱憂。短期利潤增長難掩內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)，未來公司能否穩(wěn)住資產(chǎn)質(zhì)量、改善現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)，將直接決定其可持續(xù)發(fā)展能力的“成色”。

作者 | 姚文溪

編輯 | 吳雪