5月的京東，迎來了兩則好消息。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，捷信消費(fèi)金融（下稱“捷信消金”）正式更名“天津京東消費(fèi)金融”（下稱“京東消金”），由京東旗下的廣州晶東貿(mào)易、京東科技旗下的網(wǎng)銀在線分別持股50%、15%。

京東在互聯(lián)網(wǎng)信貸上的展業(yè)牌照，或從小貸拓展至消費(fèi)金融；

兩張融資杠桿相差20倍的牌照，意味著京東未來撬動(dòng)的信貸規(guī)模將不可同日而語。

以當(dāng)下小貸公司80億元凈資產(chǎn)、消金公司50億元凈資本粗算，兩張牌照通過理論最高杠桿撬動(dòng)的信貸規(guī)模差額或在2800億元以上。

幾乎同一時(shí)段，國(guó)際市場(chǎng)上香港《穩(wěn)定幣條例草案》通過立法會(huì)，形成未來法幣穩(wěn)定幣發(fā)行人的發(fā)牌制度基礎(chǔ)。

其受益者之一，正是去年進(jìn)入首批穩(wěn)定幣發(fā)行人沙盒名單的京東幣鏈科技（香港）。

作為錨定法幣的加密代幣，穩(wěn)定幣相比比特幣、以太坊等傳統(tǒng)加密資產(chǎn)波動(dòng)更小，且在Web3的跨境支付、供應(yīng)鏈等領(lǐng)域有著無限可能性。

如今京東已是國(guó)內(nèi)首個(gè)直接參與穩(wěn)定幣發(fā)行的互聯(lián)網(wǎng)大廠，穩(wěn)定幣雖未正式發(fā)行，但此前已步入沙盒測(cè)試第二階段；

京東幣鏈科技已取得香港證監(jiān)會(huì)的第1類（證券交易）、第4類（就證券提供意見）和第9類（資產(chǎn)管理）牌照。

兩則消息接連落地，釋放出京東大舉進(jìn)攻即時(shí)零售同時(shí)，對(duì)更大的金融版圖仍保有野心；

隨著消金公司展業(yè)與穩(wěn)定幣發(fā)行，京東境內(nèi)、境外的金融生態(tài)或?qū)⒊霈F(xiàn)更多變化。

杠桿電梯

消金牌照的落地，對(duì)于京東的信貸業(yè)務(wù)意義非凡。

2022年的業(yè)務(wù)調(diào)整中，京東旗下4家小貸公司整合為重慶京東盛際小額貸款（下稱“京東小貸”）。

此后白條、金條、企業(yè)主貸等多項(xiàng)信貸業(yè)務(wù)依靠這一主體展開。

相比于小貸公司，消金的負(fù)債端包括股東存款、發(fā)行債券與ABS等渠道。

但不同之處，是增加了同業(yè)拆借，相當(dāng)于京東通過消金牌照拿到了一張進(jìn)入銀行間同業(yè)的入場(chǎng)券，并有望獲取更低成本、靈活的同業(yè)資金。

其實(shí)在利率走低之下，京東小貸的ABS成本并不高。

2024年10月，京東小貸發(fā)行的2年期優(yōu)先級(jí)ABS“盛宏11優(yōu)”票面利率為2.49%；同日的同業(yè)拆借市場(chǎng)1年期利率為2.1%，二者差距僅為39個(gè)基點(diǎn)。

核心之處，仍在于消金公司遠(yuǎn)高于小貸公司的杠桿水平。

現(xiàn)行規(guī)則下，小貸公司仍遵循“1+4”（股東借款等非標(biāo)融資1倍、ABS等標(biāo)準(zhǔn)融資4倍）限制，最高杠桿為5倍；

消金公司包含ABS等表外融資后的杠桿率不低于4%，需參考具體風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的資本充足率不低于8%，理論最高杠桿為25倍。

同為大廠的螞蟻就詮釋了加杠桿后，消金公司可撬動(dòng)的勢(shì)能。

以表內(nèi)資產(chǎn)看，螞蟻消金2024年末3137.51億元的總資產(chǎn)已是230億元注冊(cè)資金的近14倍。

同期消金公司中，總資產(chǎn)/注冊(cè)資金倍數(shù)在15倍以上的機(jī)構(gòu)共13家；

若加之ABS等表外資產(chǎn)，整體杠桿水平可能更高。

據(jù)有關(guān)媒體數(shù)據(jù)，京東小貸2024年凈資產(chǎn)約為80億元，162.45億元的總資產(chǎn)僅有前者2倍；

加之表外400億存續(xù)ABS，5倍的杠桿子彈已盡數(shù)打滿。

目前京東消金與京東小貸的凈資本、凈資產(chǎn)約在50億元、80億元，以此估算二者融資差值在850億元。

在既有模式中，消金、小貸公司還可與銀行合作放貸，出資比例均不得低于30%。

這意味著，二者放貸時(shí)還可按照最高3：7比例獲得銀行資金配資。

聯(lián)合貸影響下，消金與小貸作為平臺(tái)向消費(fèi)者提供的信貸規(guī)模差值最高可達(dá)2800億元；

若將自有資金拉平至80億元，二者撬動(dòng)信貸規(guī)模差額在5000億元以上。

出表往事

自成立以來，杠桿就是京東金融業(yè)務(wù)繞不開的話題。

2014年初，京東推出業(yè)內(nèi)首款信用消費(fèi)產(chǎn)品白條，創(chuàng)下互聯(lián)網(wǎng)先買后付之先河。

白條的邏輯意在向個(gè)人提供循環(huán)賒銷，既可增強(qiáng)用戶粘性，又能提升商城銷量。

但巧婦難為無米之炊，關(guān)鍵痛點(diǎn)在于借貸資金從何處取水。

京東早期的做法是以自有資金賒銷，再以應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行ABS出表提升資產(chǎn)流動(dòng)性。

2015-2020年，京東商城的營(yíng)運(yùn)主體京東世紀(jì)頻繁利用白條應(yīng)收帳款發(fā)行ABS；

期間ABS累計(jì)申報(bào)1130億元、發(fā)行837.57億元。

以商城而非小貸為原始權(quán)益人來發(fā)行ABS，使京東短暫避開了監(jiān)管對(duì)小貸公司利用ABS無限放大杠桿的整肅。

同年沖刺科創(chuàng)板的京東科技曾表示，公司涉及白條的業(yè)務(wù)主要停留在技術(shù)輔助：

一是利用風(fēng)險(xiǎn)模型幫助商城設(shè)計(jì)額度，二是幫助商城篩選白條債權(quán)發(fā)行ABS，旗下小貸只涉及小規(guī)模信貸，并未涉及ABS等資產(chǎn)出表運(yùn)作。

但歷時(shí)7個(gè)月后，京東科技還是撤回了IPO申請(qǐng)。

2021年起，京東開始重視信貸業(yè)務(wù)，以小貸公司作為原始權(quán)益人操刀ABS的發(fā)行。

如今的白條仍由賒銷、信貸兩部分組成。

信風(fēng)使用發(fā)現(xiàn)，白條第一類用法是先買后付，形成的或是與商城間的應(yīng)收賬款；

時(shí)至2025年京東世紀(jì)仍在利用白條債權(quán)發(fā)行ABS，只是規(guī)模較2021年前明顯收縮。

第二種用法是提現(xiàn)，須簽署借貸協(xié)議、征信授權(quán)，借款人為京東小貸及合作銀行、信托。

這就需要小貸公司持續(xù)擴(kuò)張自有資金規(guī)模。

信風(fēng)調(diào)研發(fā)現(xiàn)，截至今年5月28日，京東小貸已發(fā)行、未到期ABS仍有329億元；2024年以來向交易所申請(qǐng)發(fā)行的ABS達(dá)479元。

即便是互聯(lián)網(wǎng)小貸中偏好ABS的度小滿小貸、美團(tuán)小貸，發(fā)行規(guī)模都與京東相差甚遠(yuǎn)。

信貸張力

雖然近年來京東的信貸業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張，但手中可使用的仍只有小貸牌照。

諸多互聯(lián)網(wǎng)大廠中，螞蟻、小米均控股消金公司，眾安、騰訊則持有高比例的銀行股權(quán)；

與京東在價(jià)格戰(zhàn)上鏖戰(zhàn)的電商們，也從流量到金融的生態(tài)閉環(huán)上，尋找到了各自優(yōu)勢(shì)。

例如阿里完成了淘寶、閑魚、飛豬等核心平臺(tái)的金融布局，有全方位導(dǎo)流網(wǎng)絡(luò)；

由螞蟻集團(tuán)持股50%的螞蟻消金，通過花唄、借唄等業(yè)務(wù)構(gòu)成了完成的消費(fèi)金融生態(tài)。

業(yè)務(wù)有限的抖音雖只有小貸牌照，但仍憑借流量?jī)?yōu)勢(shì)，發(fā)展出如火如荼的中介助貸業(yè)務(wù)。

“如果論及助貸導(dǎo)流，京東和抖音的差距還是不小。”一家小貸公司對(duì)信風(fēng)表示，“流量上，抖音可以說是‘吃掉一切’，任何公司都很難有抗衡之力。”

相較下，京東的互聯(lián)網(wǎng)信貸生態(tài)，在牌照和流量入口上都差了些許火候；

也正因此，京東對(duì)眼前這枚來之不易的消金牌照或許有著更多期許。

為確保決策權(quán)，京東以32.5億元大手筆購(gòu)入消金公司65%股權(quán)，形成在互聯(lián)網(wǎng)大廠中罕見的控股，并通過占領(lǐng)三分之一董事席位達(dá)成重大影響；

如今京東副總裁張含春已獲批出京東消金總經(jīng)理。

中國(guó)（上海）自貿(mào)區(qū)研究院金融研究室主任劉斌認(rèn)為，京東消金入場(chǎng)后將加劇市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、推動(dòng)行業(yè)增長(zhǎng)，同時(shí)促進(jìn)科技與金融融合、優(yōu)化行業(yè)生態(tài)。

業(yè)內(nèi)猜測(cè)待京東消金完成重組后，京東或參照螞蟻消金的組建，將白條業(yè)務(wù)中的信貸部分與金條業(yè)務(wù)由京東小貸剝離至京東消金。

牌照之焦

姍姍來遲的消金牌照，是京東在大金融業(yè)務(wù)緩慢爬行的縮影。

除去常規(guī)信貸外，如今的京東仍有小金庫(kù)、基金銷售、保險(xiǎn)三類業(yè)務(wù)。

旗下構(gòu)成中的金融牌照籌碼卻始終有限。

收購(gòu)消金公司前，京東共有第三方支付、財(cái)險(xiǎn)、小貸牌照，以及基金銷售、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)兩塊中介牌照。

橫向來看，京東金融的版圖疆域仍弱于其他大廠。

例如螞蟻集團(tuán)控股天弘基金、耀才證券，參股網(wǎng)商銀行、眾安在線，涉及銀行、保險(xiǎn)、基金、小貸等金融領(lǐng)域；

騰訊則通過參股富途證券、微眾銀行、眾安在線等公司，完成證券、銀行、保險(xiǎn)行業(yè)的投資布局。

京東并非沒有控盤更多金融牌照的野心。

劉強(qiáng)東曾在2017年表示“總有一天會(huì)申請(qǐng)自己的銀行，或控股一個(gè)銀行”。

然而后續(xù)卻沒等來更多進(jìn)展。

牌照發(fā)放趨嚴(yán)、互聯(lián)網(wǎng)機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入門檻抬升的大背景下，難以取得金融牌照亦在情理之中；

對(duì)信貸之外的金融業(yè)務(wù)，京東相比其他大廠也相對(duì)遲緩。

例如京東雖多次有收購(gòu)券商意圖傳出，但均被火速辟謠；

再如和與早早就實(shí)現(xiàn)平臺(tái)化發(fā)展的螞蟻保相比，京東雖手握財(cái)險(xiǎn)、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)牌照多年，但直至2023年才推出保險(xiǎn)一站式服務(wù)的新品牌京東保。

新的戰(zhàn)場(chǎng)

盡管內(nèi)地的金融擴(kuò)牌并不快，但京東仍在新興領(lǐng)域有所發(fā)力。

最典型的，莫過于當(dāng)下火熱的穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)。

作為通過錨定法幣等外部資產(chǎn)來維持其價(jià)格穩(wěn)定性的加密代幣，穩(wěn)定幣相比比特幣、以太坊等傳統(tǒng)加密資產(chǎn)具有更小波動(dòng)、更強(qiáng)通用性的特征；

國(guó)際清算銀行將穩(wěn)定幣定義為“價(jià)值與法定貨幣或其他資產(chǎn)掛鉤的加密貨幣”。

兼具掛鉤法定貨幣的穩(wěn)定，與區(qū)塊鏈及時(shí)結(jié)算的特性，穩(wěn)定幣在跨境支付、供應(yīng)鏈金融等場(chǎng)景的使用空間是巨大的。

例如使用穩(wěn)定幣跨境支付，可將時(shí)間從傳統(tǒng)SWIFT系統(tǒng)的3天壓縮至秒級(jí)，同時(shí)降低9成手續(xù)費(fèi)，在降低匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)提高資金流轉(zhuǎn)效率。

2024年7月，香港公布的首批穩(wěn)定幣發(fā)行人沙盒名單包括5家機(jī)構(gòu)，其中就包括京東科技集團(tuán)旗下的京東幣鏈科技（香港）。

京東幣鏈科技CEO劉鵬曾在獲批前表示，穩(wěn)定幣將面向零售和機(jī)構(gòu)提供移動(dòng)端、PC端產(chǎn)品；

談及入局穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)原因時(shí)，京東表示“基于集團(tuán)海外業(yè)務(wù)發(fā)展的考慮。”

雖然阿里、騰訊等機(jī)構(gòu)都也有過涉足穩(wěn)定幣的傳聞，但京東確實(shí)成為國(guó)內(nèi)首個(gè)直接參與穩(wěn)定幣發(fā)行的互聯(lián)網(wǎng)大廠。

對(duì)Web3支付入口的搶先布局，或許釋放出京東對(duì)未來國(guó)際化的野心。

此前京東穩(wěn)定幣已進(jìn)入沙盒測(cè)試第二階段，場(chǎng)景包括跨境支付、投資交易、零售支付等。

長(zhǎng)期以來，京東始終視出海為“增長(zhǎng)策略重要部分”；

近年來海外擴(kuò)張更以“物流基建+品牌直營(yíng)”為核心，著力構(gòu)建全球倉(cāng)網(wǎng)與“2-3日達(dá)”時(shí)效圈；

2024年底，京東物流已擁有超100個(gè)保稅、直郵、海外倉(cāng)庫(kù)，覆蓋19個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

“京東海外業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略的指導(dǎo)下，我們對(duì)Web3領(lǐng)域做了比較細(xì)致的研究分析。”劉鵬表示，“發(fā)現(xiàn)（穩(wěn)定幣）可解決自身跨境結(jié)算問題，也可服務(wù)其他企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)。”

京東的全球供應(yīng)鏈中，穩(wěn)定幣可與物流數(shù)據(jù)、交易記錄深度綁定。

即時(shí)數(shù)據(jù)帶來的想象力更是無限。

例如未來跨國(guó)供應(yīng)商向倉(cāng)庫(kù)供貨時(shí)，不僅支付時(shí)間可從數(shù)天縮短至數(shù)秒，更可能憑鏈上交易記錄獲得即時(shí)融資，形成訂單生成、鏈上確權(quán)、穩(wěn)定幣放款的閉環(huán)。

如今的穩(wěn)定幣正處在多元化發(fā)展階段。

隨著監(jiān)管完善、技術(shù)迭代，穩(wěn)定幣有望升級(jí)為數(shù)字經(jīng)濟(jì)的核心基礎(chǔ)設(shè)施，待到彼時(shí)，京東加碼穩(wěn)定幣的成效或許將有顯現(xiàn)。