近日，長城汽車董事長魏建軍一句“汽車產業里的恒大已經存在”，引發行業震動。盡管未直接點名，但這一論斷折射出對行業高杠桿擴張、無序競爭的擔憂。

工信部隨即表態，將加大汽車行業“內卷式”競爭整治力度；相關部門則開始約談各大車企，重點關照價格戰中表現活躍的品牌。

從各界的反應來看，“下一個恒大”只是輿論戰的噱頭，內卷式競爭才是汽車乃至其他行業發展中值得關注的真問題。

“車圈恒大”言過其實

魏建軍的“車圈恒大”論發酵之后，比亞迪集團品牌及公關處總經理李云飛，在近期發出了一篇長文，予以正面回應。

李云飛的回應，通過與國際國內車企的財務指標對比，堅決否定了“車圈恒大”說。數據及邏輯都很清晰，各位看官可以自行研判。

筆者想從另一個角度來探討這個問題。

“車圈恒大”并非魏建軍首提。去年即有自媒體稱，新能源汽車龍頭負債率高達77%，沒準就是“下一個恒大”。類似觀點，由于足夠驚悚，容易吸睛，又披上了財務分析的外衣，時有流傳。

問題是，車企的財務報表，與房企的財務報表，不是一回事。拿房企的相關財務指標，與車企相比，本身就不專業。

現代會計制度出于標準化的考慮，將不同行業不同企業的財務表現，壓縮進資產負債表、利潤表和現金流量表這三張表格。實際上，不同行業，以及不同發展階段，差異巨大，無法通過三張表來簡單對比。

例如，最近中國創新藥受到資本市場熱捧，龍頭公司百濟神州市值已逾2000億。但這家公司多年不盈利，2024年仍凈虧損6.45億元。資本市場對其估值并非基于短期盈利，而是看重其管線價值 —— 澤布替尼（市場價值超 50 億美元）、替雷利珠單抗（超 10 億美元）等重磅產品，以及全球化臨床布局和技術平臺的稀缺性。

生物制藥這個行業其實是燒錢競賽，看誰能在資金鏈斷裂前，孵化出重磅藥物。據巴倫中文網報道，過去幾個月里，美國大藥企頂著特朗普政策的壓力，花250億美元買下多個中國藥企的實驗性藥物授權交易。中國大藥企的創新能力，可見一斑。但你用任何現有的財務指標分析百濟神州，都估不出2000億市值。這是財務報表的局限性。

又如，銀行業看PE基本都是個位數，PB長期低于1，用常見的估值框架分析那是低到塵埃里。但資本市場對銀行也不怎么看PE，而是更看重股息率。

如果其他行業，正常經營的企業有類似的PE、PB，必然是野蠻人盯上的對象。但銀行盤子大，又有牌照管制，不可能被真正意義上買下來。其最重要的流通股東是險資，而險資從資產配置的角度購買銀行股，首先看重的不是其成長性，而是穩定性，只要分紅能夠覆蓋自身資金成本，就可以買。這導致整個市場也把股息率作為銀行的估值之錨。

回到汽車和房地產。汽車業作為典型制造業，其財務邏輯與房地產行業存在本質差異。房地產開發具有類金融屬性，這決定了二者不可直接類比。

房地產開發行業此前運營模式的核心是高杠桿融資和土地增值。房企從拿地就開始貸款，加上預收的購房款，都會迅速投入其他項目，以融資與負債作為資金主體來滾動開發，整體杠桿率極高。

由于房地產開發是預售制，從銷售到交付存在兩年以上的周期，房企的財務調節空間大，某種意義上欺騙性很強。以恒大為例，其財務報表上的資產負債率，無論是90%還是80%，可信度都不高。而目前比亞迪看似高企的龐大負債，以對供應鏈的經營占款為主，有息負債比例很低，實質是產業鏈強勢地位的體現。

房企爆雷潮中，前年盈利百億去年虧損百億，或者上半年盈利數十億下半年虧損數十億的，比比皆是。只要沒爆雷，房企有的是辦法粉飾報表。

車企是現代制造業，現金流主要來自于成品車的銷售以及零部件供應等即時交易活動。雖然也存在一定庫存管理問題，但相對于房企來說，其現金流更為穩定且可預測性更高。

房地產還有一個特點，爆雷潮前，房企普遍持有以備三年左右開發的土地儲備，積壓的資金規模及相應財務成本都極高。如果說單個項目是否盈利要看房價能否覆蓋成本，那么過去房地產行業整體來說賺錢靠的是土地增值。

這種模式的風險極大，一旦市場逆轉，資產減值，資金鏈斷裂，就會如同雪崩一樣難以遏止。類似于金融行業所說的“反身性”，越跌風險越大，靠行業自身無法企穩。車企這樣的制造業，則無此特性，一旦跌到全行業成本線，就有望出清反彈。

內卷無贏家

雖然“車圈恒大”有些危言聳聽，但車企內卷確實到了不容忽視的時候。

此輪車圈爭議，某種程度上肇始于龍頭車企前不久發起的價格戰，而無論是汽車行業，還是其他行業，都是苦價格戰已久。

以汽車行業來說，價格戰下，行業利潤率從2024年4.3%降至2025Q1的3.9%，低于制造業平均水平；2024年60余款降價車型中，70%為同質化配置競爭，“冰箱彩電大沙發”式創新泛濫；零部件采購價連年下降10%-15%，部分供應商被迫降低質量標準。

與新能源汽車同屬“新三樣”的光伏行業，前車之鑒值得警惕——極度內卷的價格戰，生生把一個有全球競爭優勢的企業，卷到全行業虧損的境地。

中國擁有世界上最先進的光伏技術，且迭代升級的速度很快。但是領先企業很難保持技術優勢——新產品上市之日就是競爭對手重金挖角的開始，跳槽人員只要稍微調整一下技術方案，就能逃過專利保護。

于是，每一次技術突破后，少則半年，多則兩年，新技術就迅速擴散到整個行業。跟進復制的企業因為省去了試錯成本，甚至反而比原研企業少走了彎路。新技術快速擴張，導致產能加速過剩，形成“突破—擴散—復制—過剩”的循環困境。

在已經具備相當強的技術研發實力的情況下，中國企業為何擺脫不了“內卷式”價格戰的格局？光伏是一個典型案例。

這種“創新者困境”正在汽車行業重演：2024年頭部企業智駕研發投入超600億元，但技術外溢速度遠超專利保護周期。接下來，人形機器人估計也難以避免。只要有一家做智能駕駛，很快滿大街都是智能駕駛。一家做出絲杠，很快家家都來做絲杠······

在無孔不入的挖角和力不從心的專利保護之下，技術優勢很難構建護城河，“內卷式”價格戰就容易成為行業常態。

其實，哪有企業喜歡價格戰，誰不希望自家產品越貴越好？防止過度內卷，避免產能過剩，要從進一步完善法制、保護創新開始。

有人可能認為內卷的話，至少消費者會得利，其實未必。

俗話說，“殺頭的生意有人做，虧本的買賣干不長”。讓企業保持合理的利潤，是保證產品和服務品質的前提。如果長期虧損，或全行業虧損，企業一定無法穩定提供高質量產品和服務，這應該是商業社會的常識。

而且，全行業卷價格，必然會導致全產業鏈利潤下降；如果長期虧損，或者全行業虧損，從業人員必然收入下降。從全社會的角度來看，一個人的消費就是另一個人的收入，價格戰下，社會消費能力快速下降，沒有人是贏家。

內卷不限于制造業。電商平臺競逐“全網最低價”，導致劣質產品大行其道。外賣行業最近開始內卷，讓人很擔心接下來的外賣品質。過度內卷之下，最后的“剩者”即使“為王”，也將海量資源投在了無效領域，對全社會而言是巨大的浪費。

反對內卷，保護創新，成為越來越多的企業共識，也正在成為有關部門的工作重點。從 “價格混戰” 到 “價值競爭”，是中國企業升級的必由之路。當行業摒棄內卷思維，將資源投向核心技術攻關與創新突破，方能在全球產業鏈中構筑不可替代的競爭力。畢竟，內卷沒有真正的贏家，而創新者終將定義未來。