文丨莊莉

出品丨大V商業

國產化妝品市值第一的巨子生物，近日深陷“成分造假”風波。

6月12日，博主“大嘴博士顏究所”再次發布公告，新的檢測機構提供的交叉檢測結果顯示：

“可復美膠原棒1.0里重組膠原蛋白含量，僅僅只有0.02%！也就是萬分之二！這個結果，與我們第一次檢測的0.0177%，高度吻合！”

巨子生物被打假的事件還在繼續。

今年5月下旬，名為“大嘴博士顏究所”的博主發布了一份檢測報告，稱巨子生物旗下的明星產品“可復美”中無法檢測出膠原蛋白，由此將巨子生物推向輿論的風口浪尖。

“大嘴博士”的打假直擊巨子生物的經營核心。

作為巨子生物的王牌成分，重組類人膠原蛋白不僅是可復美的賣點，更是近年來國產護膚品“成分黨”熱潮中的關鍵標簽。

換句話說，消費者購買可復美，就是沖著“重組類人膠原蛋白”去的，一旦成分缺失或含量不達標，這款產品的價值就如空中樓閣般不堪一擊。

但這起事件的背后遠不止是一場簡單的“博主打假”。據華熙生物自己的公開表態，大嘴博士背后與巨子生物的競爭對手——華熙生物存在關聯，后者不僅公開支持該博主，還進一步將雙方的商業矛盾擺上臺面。

與以往企業之間的舉報、訴訟等明面交鋒不同，華熙生物此番和旗下第三方機構形成聯合進攻的態勢，以“打假”形式發起攻勢，更像是一種非典型的“做空”操作，意在打擊對手的市場信任基礎。

值得注意的是，華熙生物對大嘴博士的態度是收到求助邀請并力挺，非直接下場操作，但二者緊密的關系和時間節點的配合也十分巧妙。

▌1、被對手“做空”

受到打假事件的影響，巨子生物股價下跌。

巨子生物的股價從5月下旬至今，已從最高點87港元每股跌至60港元左右，跌幅約30%，市值也從900多億港元縮水至約650億港元。這一輪股價下跌，與近期圍繞其“造假”質疑的輿情高度相關。

事情的起因，是今年5月24日一位博主“大嘴博士顏究所”發布第三方檢測結果，質疑巨子生物旗下明星產品“可復美膠原棒”的重組類人膠原蛋白含量嚴重不足。

該報告顯示，該產品檢測出的膠原蛋白含量僅為0.0177%，遠低于非微量成分的最低添加標準0.1%，并由此指控巨子生物涉嫌嚴重造假。

巨子生物對此迅速否認，強調產品合規，并公布多家權威檢測機構的反駁數據，稱實際檢測結果顯示產品含量高于0.1%。

值得注意的是，近年來已有多個企業遭遇博主“打假”事件，例如阿維塔的風阻系數爭議、良品鋪子的紅薯粉含量問題等，但這些事件多為企業與打假博主之間的單一沖突。

而此次針對巨子生物的指控則更為復雜——“大嘴博士”背后站的是巨子生物的直接競爭對手華熙生物，后者甚至不回避與該博主之間的關系。

這意味著，這場風波的本質，已不僅是產品成分的爭議，更是兩個國產護膚行業巨頭之間的一場公開博弈，影響力堪比曾經的娃哈哈與農夫山泉之爭。

在華熙生物對博主的大力支持下，“造假”風波進一步升級。華熙生物公開表態支持“大嘴博士”郝宇，稱其行為是出于對消費者權益的維護，并承認旗下基金持有郝宇公司32.4%的股份，雙方存在直接的資本關聯。

天眼查信息顯示，海南海熙私募股權投資基金合伙企業（有限合伙）持有上海柳頁醫創醫療科技服務有限公司（郝宇擔任法人）90%股份，上海同色網絡科技有限公司持股10%，而上海同色網絡科技有限公司法人同樣為郝宇。

事實上，華熙生物與巨子生物作為國產護膚品領域的兩大玩家，在產品線上存在直接競爭，在市場地位上也經歷了戲劇性的變遷。

華熙生物曾是中國美妝護膚類上市公司中市值最高的企業，巔峰時市值高達1500億元。但隨著近年來股價持續下跌，目前其市值僅剩200多億元。而巨子生物則憑借“可復美”“可麗金”等主打重組類人膠原蛋白的產品，成為當前國內美妝護膚市值第一的企業。

▌2、一場數年的恩怨

兩者此次的正面交鋒，起點可以追溯到巨子生物在多份市場報告中，以華熙生物為競品參照進行對比，激怒了后者。

5月17日深夜23點41分，華熙生物通過其官方微信公眾號發布文章《概念總在重演，科技永遠向前》，稱“透明質酸過時論”的興起，本質上是“浮躁資本”所構建的題材幻象，試圖用“神話過時”的論調規避中國產業發展必須面對的技術進階，引導市場資源轉向“資本新題材”，以“新貴登場”構建起沙土之上的高樓。

二者之間用詞針鋒相對。

面對“大嘴博士”的造假質疑，巨子生物發布《致每一位信任巨子生物的朋友：關于我司重組膠原蛋白產品檢測結果的說明》，公開多家檢測機構的檢測數據，再次為旗下產品“可復美膠原棒”正名，回應“涉嫌造假”的指控。

在此之前的6月1日，巨子生物還回應稱接受“大嘴博士”所在檢測機構——上海東譜的致歉，并在聲明中寫道：

“我們關注到了某家公司發布的聲明，我們感到震驚而又痛心。震驚的是，一家上市公司竟能堂而皇之地顛倒黑白、惡意指控；痛心的是，這種涉嫌違法的惡性競爭，無疑正在破壞消費者對國貨品牌好不容易建立起來的信任。”

同一天，華熙生物也發布支持“大嘴博士”的公告，并引用“汝求戰，便得戰！”這句強硬措辭，明確回應來自巨子生物的“宣戰”，將此次事件進一步推向白熱化。

但華熙生物和巨子生物之間的嫌隙在巨子生物上市之時就已經埋下。

華熙生物在6月1日的回應中提到雙方的恩怨由來，

“數年前某家公司率先打破文明競爭的行業規則，將常見于小紅書平臺的“拉踩測評”模式首次寫入其招股說明書中，并“毫無遮掩、毫無科學依據地硬吹自己的賽道比透明質酸和植物提取物更具優勢”。

此后幾年，諸如“玻尿酸過時論”“華熙生物被拋棄”以及攻擊華熙生物創始人的言論廣泛散布于各大社交平臺和媒體中。”

此次打假事件發生之前，華熙生物同樣指責巨子生物在多份券商報告中以重組膠原蛋白拉踩玻尿酸。

這也導致了華熙生物此次在巨子生物被博主大嘴博士打假后，不遺余力地支持。

在國內，雖然不允許像“渾水”那樣的專職做空機構存在，但此次事件卻在某種程度上呈現出“做空”的影子——通過“大嘴博士”打假“可復美”的核心成分，引發對手公司股價大幅下跌。

從常規來看，企業間競爭激烈時可能會通過提交證據向監管部門舉報對手違規行為，比如在過往的企業競爭中，格力曾經舉報奧克斯銷售不合格空調虛標能效等等，但通過第三方機構發布信息對競爭對手發起輿論攻擊的情況極為罕見。

▌3、成分之戰

華熙生物和巨子生物的爭議核心，在于成分。

縱觀華熙生物和巨子生物的崛起，都是憑借了單一的核心成分，成為國貨美妝的明星。

這也和國內消費者對于成分追求的消費趨勢有關。

過去幾年，成分逐漸成為護膚品市場的核心驅動力，消費者的關注點從“品牌信仰”轉向“成分理性”。

隨著“成分黨”文化的興起，用戶更加關注產品中有效成分的種類、濃度與實際功效，透明質酸、煙酰胺、重組膠原蛋白等功能性成分頻繁出圈，成為熱門討論焦點。

許多品牌圍繞某一功能成分構建完整的產品體系與品牌敘事，通過“成分講解+功效承諾”贏得用戶信任。

這一趨勢不僅重塑了營銷語言，也促使品牌在包裝、內容與傳播策略中高度強化“成分科學化”，逐步形成“成分即品牌”的消費認知，推動國產品牌快速崛起。

在這一趨勢推動下，國產護膚品牌迅速崛起，普遍通過強化科技含量與功效成分，打破國際大牌在消費者心中的壟斷地位。

例如，巨子生物、薇諾娜等品牌，憑借成分創新與科研背書建立起市場優勢。成分不僅成為產品的核心賣點，也深刻塑造了消費者對“專業”“有效”的認知，成為國產護膚品牌崛起的重要支撐。

華熙生物與巨子生物之間的競爭，本質上也源于對成分話語權的爭奪。

對于巨子生物而言，“成分”已成為近年來國產消費品牌——尤其是護膚與美妝賽道——的核心傳播策略。

巨子生物旗下擁有“可復美”“可麗金”“欣苷”等多個品牌，產品線覆蓋功效性護膚品、醫用敷料與保健食品。

其中，旗艦品牌“可復美”憑借重組膠原蛋白敷料和精華類產品（如“膠原棒”）深受消費者喜愛，成為公司的核心營收來源。

2024年，可復美品牌貢獻了公司總收入的82%，是名副其實的支柱產品。依靠強勁的產品力與清晰的市場策略，巨子生物于2022年11月成功在香港聯合交易所上市。

根據弗若斯特沙利文的數據，按零售額計算，巨子生物在2021年已成為中國第二大專業皮膚護理產品公司，并自2019年起連續三年位列中國膠原蛋白專業皮膚護理產品市場第一。

▌4、巨子、華熙，是否有泡沫？

但回到巨子生物本身，其運營模式實則體現出典型的“輕研發、重營銷”特征，是新消費品牌中典型的代表。

巨子生物的研發投入不僅在金額上偏低，占比也遠低于行業平均水平。

2024年，巨子生物研發費用僅為1.07億元，占總營收（55.39億元）的1.9%；相比之下，同行如華熙生物的研發投入占比分別達到8.68%。

即便從絕對值來看，巨子生物的研發支出也遠不及競爭對手——華熙生物2024年的研發費用幾乎是其4倍多，而營收二者已經相當。

這種結構性差距突顯出巨子生物在技術投入方面的薄弱。

相較之下，巨子生物的營銷支出則遠超研發投入，展現出明顯的“重營銷”傾向。2024年，銷售及經銷開支高達20.08億元，占營收比重高達36.3%，同比增長72.5%，約為研發費用的19倍。

當然，華熙生物2024年銷售費用也不低達到24億元，其中廣告等費用13億元。

在這一營銷體系中，巨子生物與頂級主播李佳琦、薇婭等擁有深層次的合作關系。

在銷售端，其旗下“可復美”系列多次通過李佳琦直播間推廣，獲得大量流量與轉化，成為線上銷售的主力渠道之一；在資本端，公司創始人范代娣早期曾與薇婭及其丈夫發生投資關聯，后者曾持有巨子生物股份，并在其上市后實現可觀浮盈。

這種“綁定頂流主播”的策略，使品牌迅速打開C端市場，增強用戶心智。

李佳琦曾為巨子生物核心品牌“可復美”拍攝專門的宣傳片，重點講解其主打技術“類人膠原蛋白”。作為成分中國·原料之戰的代表，李佳琦曾經為可復美的重組類人膠原蛋白給予了非常高的背書。

然而，自上市以來，巨子生物估值長期處于偏高水平。

巨子生物目前滾動市盈率（TTM）約為29.5倍，市盈率顯然高于普通消費股10倍左右的市盈率，甚至比互聯網普遍認為的20倍市盈率也高，（當然，另外一方的華熙生物市盈率更加可怕，受近幾個季度盈利情況影響滾動市盈率已經達到了800多）市值一度高達900億港元，顯著高于其盈利能力與研發投入所能支撐的基本面。

其高估值主要建立在“重組膠原蛋白第一股”的技術光環與高速增長預期之上，但從財務結構看，巨子生物高度依賴單一品牌與高強度營銷，科研占比偏低，長期成長邏輯可能并不穩固。

“成分造假”風波的爆發，可能動搖巨子生物構建已久的信任體系，也讓其高增長敘事受到嚴峻挑戰。

巨子生物股價近日連續大幅下跌，市值從高點的900億港元一度跌至650億港元左右，短短十余天內蒸發超過250億港元。