摘要：祝百濟神州好運（歡迎關注杠桿游戲）

撰文|張銀銀&編輯|欣欣然

日前，在美股、港股、A股三地上市的創新藥巨頭百濟神州，大中華區首席商務官殷敏被監管機構調查的消息傳出。

百濟神州2024年10月25日股價震動，A股盤中一度下跌超10%，收跌3.6%。H股、美股也受沖擊明顯。

圖表來源|富途牛牛（特此感謝）

10月25日，百濟神州發布聲明側面證實了此消息。表示，近日獲悉公司“一名員工正在配合相關調查工作”，并強調“該員工所涉事件與百濟神州無關”，公司將一如既往地重視并遵循合法、合規且高道德標準的運營原則。

有消息說，殷敏或涉阿斯利康走私被查，同時有細節猜測說，殷敏或與2022年初的阿斯利康騙保案相關。

真相到底是什么？杠桿游戲認為，很快應該會浮出水面。

1、涉阿斯利康走私？騙保？

多家媒體報道說，殷敏被監管機構調查，或涉及到阿斯利康走私案。

上述報道稱，多位知情人士透露，殷敏被帶走是涉嫌在阿斯利康任職時參與走私，與她一起被帶走的還有多位阿斯利康管理層人士。

公開資料顯示，殷敏有二十余年醫藥行業經驗，畢業于上海交通大學，獲得金融貿易以及計算機科學雙學士學位，2022年1月正式加入百濟神州。

2002年，殷敏獲得中歐國際工商學院（CEIBS）全日制MBA學位，并作為交換生在倫敦商學院完成學業。

殷敏曾在跨國藥企禮來的財務部任職，后轉崗人力資源部。

到百濟神州工作之前，殷敏于2006-2021年就職于阿斯利康，擔任財務總監、歐洲區戰略項目負責人、大中華區合規官、商業及渠道副總裁、香港澳門總經理、中國腫瘤事業部總經理等職位。

財新的報道說，在此期間其接受海外派遣先后前往菲律賓及歐洲工作，還曾領導香港及澳門業務。她一手搭建了阿斯利康的中國零售團隊、廣闊市場（及縣）團隊、基層市場委員會團隊等業務部門。

“員工涉嫌騙保被批捕 阿斯利康在華已多次涉案”——有業內人士猜測，殷敏或與2022年初的阿斯利康騙保案相關，財新曾對此報道。

當時，阿斯利康在深圳的員工涉嫌篡改腫瘤患者基因檢測結果，將醫保藥品中尚未納入報銷范圍的適應證，進行“超適應證報銷”，屬于騙取醫保基金行為。涉案犯罪嫌疑人全部被批捕。該案在2021年9月就曾傳出消息。

此后，這一案件引發了全國范圍內的專項整治，全面排查。

相關部門當時聯合約談阿斯利康中國。

2022年初，國家醫保局官方微信中發布一則通報顯示，連續多年穩居跨國藥企中國市場第一名的阿斯利康，其員工涉嫌篡改腫瘤患者基因檢測結果以騙取醫保基金，目前犯罪嫌疑人已全部被批捕。

阿斯利康中國曾針對此次事件發布公告并表示：

2021年8月，阿斯利康在內部合規檢查中發現，深圳市有少數員工存在篡改或參與篡改患者檢測報告的行為，涉嫌騙取醫保基金。依據合規政策，公司對這些違反公司規章制度的員工進行了嚴肅的處理，第一時間主動向地方醫保部門匯報，表明公司的態度，并積極協助政府調查。

也有報道稱，多位知情人士透露，殷敏被帶走是涉嫌在阿斯利康任職時參與走私，與她一起被帶走的還有多位阿斯利康管理層人士。

恰巧，2022年初，殷敏接替吳清漪成為百濟神州大中華區首席商務官。

面對傳言，百濟神州方面發布聲明表示，近日，百濟神州獲悉，公司一名員工正在配合相關調查工作。根據目前了解的情況，該員工所涉事件與百濟神州無關。百濟神州將一如既往地重視并遵循合法、合規且高道德標準的運營原則。

2、百濟神州銷售費用也很高

雖然起步比阿斯利康、禮來晚很多，但中國創新藥巨頭百濟神州，是少數成功將創新藥出海到美歐的藥企，如杠桿游戲上文所述并在三地實現上市。

和很多藥企一樣，百濟神州銷售費用也很高。

在港交所發布的百濟神州2024年第二季度財務披露中，杠桿游戲看到，二季度該司錄得9.29億美元營收，2023年同期為5.95億美元。

主要得益于百悅澤?在美國和歐洲的銷售額分別同比增長114%和209%。

主要營收來自于產品收入，二季度該司的產品收入為9.21億美元，相比2023年同期的5.54億美元增長66%。

產品收入增加的原因主要得益于百悅澤?的銷售額增加，二季度，美國是該司最大的市場，產品收入達4.79億美元，2023年同期為2.24億美元。

除百悅澤?產品收入增長之外，從安進獲得授權許可的產品在中國的銷售和百澤安?的銷售也對產品收入產生積極影響。

長期以來，百濟神州的毛利率驚人，2024年第二季度，該司的毛利率約為85%，相比較2023年同期83%又有提升。

毛利率增長主要是由于與產品組合中的其他產品相比，百悅澤?在全球銷售中占比更高。

1）研發費用方面，杠桿游戲注意到，該司2024年第二季度，GAAP和經調整研發費用均同比增長，主要因為臨床前項目推進至臨床、早期臨床項目推進至后期發展階段。

如上圖，百濟神州在研發上一直非常舍得。

2024年第二季度，與在研項目授權引進資產相關的預付款和里程碑付款總額為1,200萬美元，2023年同期為零。

2）銷售及管理(SG&A)費用也很高，和研發的成本差不多高。2024年第二季度，GAAP和經調整SG&A費用均同比增長，主要是由于對百悅澤?在全球商業化上市的持續投入，尤其是在美國和歐洲。

經調整后，2024上半年百濟神州的研發和銷售費用分別為7.88億美元和7.36億美元，分別同比增長8.62%和19.73%。

2024年第二季度，SG&A費用占產品收入的48%；相比較，該比值2023年同期為71%。

2024年第二季度，GAAP經營虧損同比下降66%。而按經調整數據計算，該司資產已實現盈利，經調整經營利潤達4,800萬美元。

GAAP經營虧損下降和經調整經營利潤轉正是公司關鍵戰略目標，該目標的達成是我們付出巨大努力推動增長并審慎投入的結果。

GAAP還是凈虧損，二季度和2023年同期相比有所改善，主要因為產品收入增長和費用管理舉措提升了經營杠桿效益。

殷敏曾在接受采訪時表示，加入百濟神州是“對的時間遇到對的企業”。她履新后，梳理了組織架構和人員布局，優化了內部團隊管理和產品組合策略。

3、何時可以盈利？

三季報尚未披露，最新的財報顯示，2024上半年，百濟神州營收119.96億元，較2023年同比上升65.4%。其中產品收入為119.08億元，較2023年同期上升77.8%——2023年上半年，該司的產品收入為66.96億元。

產品收入的增長主要得益于自主研發產品百悅澤?（澤布替尼膠囊）和百澤安?（替雷利珠單抗注射液）以及安進授權產品的銷售增長。

2024年上半年，百濟神州的凈虧損28.77億元，2023年同期為凈虧52.19億元，減虧超23億元。

截至2024年6月末，百濟神州的總資產為410.58億元，較2023年末減少0.2%；歸屬于母公司的所有者權益242.78億元，較2023年末減少3.3%。

說回百濟神州的主打產品。

1）2024上半年，百悅澤?全球銷售額總計80.18億元，同比增長122.0%，在血液腫瘤領域進一步鞏固領導地位。

其中，美國銷售額總計59.03億元，同比增長134.4%，其中超過60%的季度環比需求增長來自于在慢性淋巴細胞白血病（CLL）適應癥中使用的擴大，同時該產品在CLL新增患者的市場份額繼續提升。

歐洲銷售額總計10.57億元，同比增長231.6%，主要得益于該產品在所有主要市場的市場份額均有所增加，包括德國、意大利、西班牙、法國和英國。

中國銷售額總計8.73億元，同比增長30.5%，主要得益于該產品在已獲批適應癥領域的銷售額增長。

該司在中國BTK抑制劑市場的市場份額持續保持領導地位。目前，百悅澤?在中國獲批的六項適應癥中符合納入條件的五項適應癥已全部納入《國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》。

2）2024上半年，百澤安?的銷售額總計21.91億元，同比增長19.4%。百澤安?銷售額的提升，主要得益于新適應癥納入醫保所帶來的新增患者需求以及藥品進院數量的增加。

百澤安?已在PD-1領域取得領先的市場份額。目前，百澤安?在中國獲批13項適應癥，其中符合納入條件的11項適應癥已全部納入國家醫保目錄。

3）近年，百濟神州的進步有目共睹，當然該司一直以來沒有對投資者給出過明確指引何時可以盈利。

有媒體總結說，近7年半來，百濟神州凈利潤累計虧損570.11億元，日均虧損超2000萬元。

總的來說，杠桿游戲認為創新藥公司就是這樣，盈利有個漫長的過程。

祝百濟神州好運，希望殷敏出事不影響百濟神州。

本文未標注出處的財務圖表，均源自有關公告，特此說明并致謝

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