當前，A股上市公司正步入2024年一季度業績密集披露期。作為全年首個關鍵財務觀測窗口，一季報數據已成為券商研究機構調整上市公司年度盈利預期的核心依據，直接影響機構對標的公司長期價值的研判與投資策略布局。

據《證券時報》統計，截至4月24日，已有116家A股公司披露一季報后獲券商分析師發布盈利預測上修研報（前次預測樣本均基于2024年10月后機構共識）。其中，16家公司2025年預測凈利潤上調幅度超30%，對于獲多家機構同步上修預測的標的，選取調整幅度最大值作為樣本數據。

寒武紀-U（688256.SH）成為本輪盈利預測上修幅度最高標的。國海證券最新研報顯示，其2025年凈利潤預測值由前次預測的1616.8萬元大幅上修至15.57億元，調整幅度達96.31倍，創下本輪調整周期內最大增幅。

2024年一季度，寒武紀實現營收11.11億元，同比激增4230.3%；歸母凈利潤實現扭虧為盈至3.55億元，同比增幅達101.2%（上年同期虧損3569.3萬元）。二級市場方面，公司股價自4月以來累計漲幅達11.07%，顯著跑贏同期半導體指數（892079.CSI）4.3%的漲幅。

預測基于一季度突然爆發？

近日，國內AI芯片龍頭企業寒武紀成為資本市場關注的焦點——國海證券將其2025年凈利潤預測大幅上調96.31倍至15.57億元，這一驚人調整幅度在A股市場極為罕見。

這一預測調整背后，是寒武紀2025年一季度營收同比暴增4230%至11.11億元、連續兩個季度實現盈利的亮眼業績表現，以及在美國對華芯片制裁背景下國產替代加速的產業趨勢。本文將深入分析寒武紀業績爆發的原因，探討其技術優勢與市場機遇，同時也將審視其面臨的高客戶集中度、現金流壓力等潛在風險，為投資者提供全面客觀的視角。

寒武紀的業績轉折點出現在2024年第四季度。這家自2016年成立、2020年科創板上市以來持續虧損的AI芯片企業，終于在2024年第四季度實現了上市以來的首次單季度盈利，歸母凈利潤達到2.4億至3.28億元。這一趨勢在2025年一季度得到延續并加速——營收同比增長4230%至11.11億元，幾乎相當于2024年全年營收(11.74億元)的體量，凈利潤達3.55億元。如此驚人的增長曲線，直接促使券商分析師們對寒武紀未來盈利能力的預期發生根本性轉變。

業績增長的核心驅動力來自云端產品線的爆發。2024年，寒武紀云端產品線收入占比高達99.30%，較上年同期增長1187.78%。這一數據反映出公司在云服務器和數據中心市場的快速突破。尤其值得注意的是，寒武紀2024年前五大客戶銷售額占比高達94.63%，其中第一大客戶貢獻了79.15%的營收(9.30億元)，雖然客戶集中度過高存在風險，但也說明其產品已獲得頭部企業的規模化采用。

存貨與預付款的激增成為觀察寒武紀未來業績的重要先行指標。2025年一季度末，公司存貨達27.55億元，較2024年末的17.74億元增長超50%；預付款項也從2024年末的7.74億元增至9.73億元。這些數據的快速增長被市場解讀為訂單充足的信號——國海證券研報指出，寒武紀“存貨+預付款連續三個季度處于上升趨勢”，“預計二季度收入與利潤釋放會更好”。若按照2024年17.74億元存貨轉化為2025年一季度11.11億元營收的比例推算，當前27.55億元的存貨儲備可能預示著更大的收入潛力。

寒武紀業績爆發與估值飆升的背后，是中國AI芯片產業面臨的歷史性機遇。2024年以來，美國對華芯片出口管制持續加碼，英偉達專為中國市場設計的“閹割版”芯片H20面臨許可證問題，據天風證券估計，國內可能面臨超過80萬H20芯片的算力缺口。這一背景下，國產替代從“可選項”變為“必選項”，為寒武紀等本土AI芯片企業創造了前所未有的市場空間。

大模型競賽帶動的算力饑渴成為另一重要推手。隨著DeepSeek等國產大模型的崛起及多模態、AI Agent等技術的快速發展，中國AI產業對算力的需求呈指數級增長。寒武紀的旗艦產品思元370(7nm工藝，256TOPS算力)和思元290(訓練+推理一體化，7nm制程，460億晶體管)恰好瞄準了這一需求。其自研的NeuWare軟件棧支持TensorFlow、PyTorch等主流AI框架，并開發了專用編程語言BANG語言，大大降低了客戶的遷移成本，技術適配性顯著提升。

市場預期的根本轉變體現在機構預測的劇烈調整上。2024年10月時，機構對寒武紀2025年營收、凈利潤的一致預測僅為22.7億元、-2億元；而到2025年4月，這兩項預測值已飆升至31.7億元、0.44億元。更為激進的國海證券甚至給出了15.57億元的凈利潤預測，上調幅度高達96.31倍。

這種預期變化不僅基于已實現的業績，更反映了對整個AI芯片行業前景的重新評估——華安基金投資部總監胡宜斌表示：“2025年可能是國內AI應用廣泛普及的元年，AI可能不斷在LLM、多模態、醫療、教育、法律、工業等領域發揮作用并產生投資機會，同時也會拉動產業鏈上下游盈利出現不可逆的改變。”

高估值下的可持續性挑戰？

盡管前景看似一片光明，寒武紀的高增長故事仍面臨多重挑戰。

客戶集中度過高首當其沖——近80%營收依賴單一客戶的結構意味著任何該客戶的業務變動都可能對公司造成重大沖擊。雖然寒武紀表示正在拓展互聯網、運營商、金融等多行業客戶10，但短期內難以改變這一風險結構。

現金流壓力同樣不容忽視。2024年及2025年第一季度，寒武紀經營活動產生的現金流量凈額分別為-16.18億元、-13.99億元；與此同時，公司貨幣資金從2024年底的19.86億元驟降至2025年3月末的6.52億元。這種“增收不增現”的狀況，加上持續高企的研發投入（2024年研發費用10.72億元，占營收91.30%），使公司面臨嚴峻的資金鏈考驗。

市場競爭格局也在快速演變。摩爾線程、燧原科技、壁仞科技等AI芯片初創企業紛紛啟動IPO進程，華為昇騰系列芯片在性能與生態上更具優勢，這些都將加劇行業競爭。寒武紀雖然在制程工藝(7nm)和算力指標上已達到一定水平，但在軟件生態、開發者社區建設方面與國際巨頭仍有差距。正如研報中指出：“寒武紀技術路徑與英偉達不同，軟件配套還不成熟，實際應用和量產還在磨合之中”。

估值泡沫風險同樣值得警惕。即使按國海證券15.57億元的樂觀盈利預測計算，寒武紀當前約2800億市值對應的市盈率仍高達180倍45。這一估值水平已經price in了極高的增長預期，任何業績不及預期都可能引發股價劇烈波動。市場對寒武紀的爭議從未停止——有投資者質疑“連續虧損6年，居然一季盈利，不可能！絕對不可能！”，雖然言辭激烈，但也反映出部分市場參與者對公司突然扭虧的疑慮。

寒武紀盈利預測被大幅上調96倍的事件，是中國半導體產業在外部壓力下尋求自主突破的一個縮影。一方面，公司確實抓住了國產替代的歷史機遇，憑借技術積累實現了業績突破；另一方面，市場預期的急速升溫也帶來了估值泡沫與投資風險。對投資者而言，既要看到AI算力需求爆發與供應鏈本土化的長期趨勢，也需清醒認識寒武紀面臨的高客戶集中度、現金流緊張等現實挑戰。

作 者 |元方