三孚新科（688359.SH）日前針對其年報(bào)監(jiān)管問詢函作出詳細(xì)回復(fù)。問詢函中，上交所對公司多項(xiàng)核心經(jīng)營指標(biāo)的異常之處展開追問，其中最受關(guān)注的焦點(diǎn)在于：公司營收、毛利率持續(xù)攀升，卻仍未能擺脫虧損，這一矛盾現(xiàn)象引發(fā)監(jiān)管質(zhì)疑。

對此，公司將“矛盾”主要?dú)w因于股份支付，并展示剔除該項(xiàng)后的數(shù)據(jù)，表示多數(shù)年份可以實(shí)現(xiàn)盈利。但隨著問詢回復(fù)披露，關(guān)聯(lián)方在其業(yè)績扭轉(zhuǎn)中的多維助力浮出水面——不僅通過溢價(jià)的關(guān)聯(lián)交易獲得千萬級投資收益，更連續(xù)兩年為公司的增量業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)近半營收。

然而，光鮮的數(shù)據(jù)之下，公司近兩年的密集擴(kuò)張正在引發(fā)應(yīng)收賬款高企、存貨周轉(zhuǎn)變慢、現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)等連鎖反應(yīng)，為“穩(wěn)步上升”的業(yè)績蒙上陰影。

業(yè)績“穩(wěn)步上升”另一面：關(guān)聯(lián)方多維助力

在過去兩年，三孚新科的經(jīng)營表現(xiàn)似乎迎來拐點(diǎn)，不僅營收大邁步，從負(fù)增長陡然切換至增長率超20%，毛利率更是連年升高。但這并未使三孚新科擺脫上市4年連虧三年的命運(yùn)。這種稍顯悖于常理的表現(xiàn)，引起了上交所的注意。

在回函中，公司分析認(rèn)為，主要原因是股權(quán)激勵(lì)導(dǎo)致股份支付金額較大，以及研發(fā)投入增加等因素所致。

為了增加說服力，公司在回函中列出剔除股份支付費(fèi)用影響后的凈利潤，2022年-2024年，分別為1203萬元、-378萬元、3774萬元。公司表示，若不考慮這些影響，除2023年微虧外，其他年度均可實(shí)現(xiàn)盈利。

不過，隨著更多細(xì)節(jié)浮出，關(guān)聯(lián)方的助力成為解讀公司業(yè)績扭轉(zhuǎn)的重要切入點(diǎn)。

可以說，三孚新科近兩年的營收增長主要是受新業(yè)務(wù)表面工程專用設(shè)備的推動。2023年至2024年，該業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)營收1.4億元、1.8億元，占營收總收入的比例為28%、29%。

根據(jù)公司在回復(fù)中列出的前五名客戶銷售名單，關(guān)聯(lián)方連續(xù)兩年占據(jù)這項(xiàng)新業(yè)務(wù)第一大客戶的位置。

三孚新科2024年表面工程專用設(shè)備業(yè)務(wù)前五名單

2023年來自關(guān)聯(lián)方“客戶一”的銷售收入高達(dá)6936萬元，占當(dāng)年該業(yè)務(wù)營收比例49.5%，2024年，這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)分別為8424萬元、46.8%。這意味著，公司的業(yè)績增量中，近一半營收來自關(guān)聯(lián)方。

助力不止于此，2024年，三孚新科將旗下控股子公司廣州智朗新材料有限公司全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給關(guān)聯(lián)方三孚控股有限公司，評估增值率150%，轉(zhuǎn)讓價(jià)格是2580萬元，由此確認(rèn)當(dāng)期投資收益1524萬元。對于該筆交易的目的和商業(yè)合理性，上交所在監(jiān)管函中追問。

按照會計(jì)處理原則，這筆收益將直接計(jì)入合并報(bào)表歸母凈利潤。那么意味著，在沒有這筆收益的情況下，公司2024年歸母凈利潤為-2782萬元，同比減虧24.4%。這與公司的描述“2024年度公司經(jīng)營業(yè)務(wù)較上年顯著改善，虧損大幅減少，這主要得益于公司前瞻性的戰(zhàn)略布局”，顯然存在一定差異。

值得一提的是，關(guān)聯(lián)方“客戶一”同時(shí)也在三孚新科前五大逾期客戶（截至2024年末）中排名第一，逾期金額4590萬元，公司稱主要原因是“終端客戶回款緩慢”，截至2025年5月末，這筆逾期款已收回2818萬元。

密集擴(kuò)張觸發(fā)連鎖風(fēng)險(xiǎn)

上交所此次問詢提出7大類問題，過半涉及對三孚新科核心經(jīng)營指標(biāo)諸如毛利率、應(yīng)收賬款、存貨周轉(zhuǎn)、經(jīng)營活動現(xiàn)金流變動的追問。這些核心指標(biāo)的變化本質(zhì)上反映公司密集擴(kuò)張觸發(fā)的連鎖風(fēng)險(xiǎn)。

三孚新科上市（2021年5月）之初主要涉足電子化學(xué)品和通用電鍍化學(xué)品領(lǐng)域，產(chǎn)品應(yīng)用于PCB（印制電路板）、消費(fèi)電子、五金衛(wèi)浴、汽車零部件等行業(yè)，是國內(nèi)表面工程專用化學(xué)品主要提供商之一。

2022年，伴隨業(yè)績滑鐵盧，三孚新科歸母凈利潤同比下滑160%至-3594萬元，自此開啟擴(kuò)張之路。

2023年，公司通過并購并增設(shè)公司新增設(shè)備及設(shè)備構(gòu)件的生產(chǎn)制造業(yè)務(wù)，切入復(fù)合銅箔制造領(lǐng)域；通過收購江西博泉化學(xué)有限公司40%股權(quán)，拓寬公司PCB電子化學(xué)品產(chǎn)品種類；收購中山市康迪斯威科技有限公司股權(quán)并控股，補(bǔ)足公司在被動元件專用化學(xué)品領(lǐng)域的布局。

短期內(nèi)密集的擴(kuò)張動作帶來了明顯的“副作用”。2024年，公司應(yīng)收賬款3.43億元，同比增長25%，其中逾期款項(xiàng)1.93億元，占比達(dá)52%。根據(jù)回函，公司前五大逾期客戶中有一半涉及公司新業(yè)務(wù)設(shè)備構(gòu)件和復(fù)合銅箔設(shè)備客戶。

此外，因生產(chǎn)周期較長等因素，2024年設(shè)備及設(shè)備構(gòu)件產(chǎn)品顯著拉高三孚新科存貨余額（占比達(dá)62%），而新設(shè)備公司的并表導(dǎo)致三孚新科2024年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上升16.81天。

公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流也受到拖累，2023年至2024年，三孚新科經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額連續(xù)為負(fù)，分別為-2285萬元、-6515萬元，公司認(rèn)為，主要原因是應(yīng)收賬款回款減緩，以及新并入的三家公司導(dǎo)致公司當(dāng)年稅費(fèi)同比增加74%。

如此境況，公司上個(gè)月豪氣宣布的擬投資6.21億元建設(shè)高安全干電極電池關(guān)鍵材料及高頻電子信息復(fù)合材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，引發(fā)上交所關(guān)注，要求說明是否可能對公司的資金周轉(zhuǎn)、日常經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

根據(jù)測算，在投資該項(xiàng)目的情況下，公司未來三年累計(jì)資金缺口將達(dá)到4.36億元，公司給出的應(yīng)對措施包括通過銀行貸款可補(bǔ)充1.8億元，此外，通過股權(quán)融資方式引入戰(zhàn)略投資者，補(bǔ)充營運(yùn)資金1億元。

不過，由于該項(xiàng)目主要應(yīng)用于技術(shù)門檻較高的復(fù)合銅箔領(lǐng)域和固態(tài)電池領(lǐng)域，且均尚未進(jìn)入大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化階段，所以，比起資金壓力，上交所更關(guān)注該項(xiàng)目產(chǎn)能規(guī)劃的合理性和產(chǎn)能消化措施。

該項(xiàng)目規(guī)劃建設(shè)3D復(fù)合銅箔、復(fù)合金屬材料、電磁屏蔽材料制造三大產(chǎn)線，根據(jù)回復(fù)，在客戶開拓上，目前多處于意向合作層面，其中3D復(fù)合銅箔方面的合作進(jìn)展較快。公司表示，已與歐洲半固態(tài)電池制造商簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，待客戶成功建立首臺套半固態(tài)高安全電池生產(chǎn)線后，將簽訂“5GWh半固態(tài)高安全電池關(guān)鍵材料”正式供貨合同。（本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者｜張孫明爍）